Protección de los Accionistas en Europa

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Protección de los Intereses de los Accionistas en Europa

Accionistas minoritarios y Definiciones

Definición de los accionistas minoritarios

Los accionistas minoritarios son aquellos que poseen menos del 50 por ciento de las acciones de una empresa. Existen dos enfoques para identificar a este grupo.Entre las Líneas En primer lugar, el enfoque cuantitativo depende del porcentaje de capital que se posee, aunque a menudo se considera anticuado.Entre las Líneas En segundo lugar, el enfoque cualitativo considera que el control es de suma importancia, un enfoque que a menudo se considera más realista.5 A los efectos de este artículo, aceptemos que la desventaja numérica objetiva de los accionistas minoritarios se traduce naturalmente en una impotencia en la toma de decisiones dentro de la organización empresarial.

Definición de los accionistas mayoritarios

Un accionista mayoritario es una persona o una empresa que posee más del 50% de las acciones de las empresas, lo que normalmente le permite controlar las transacciones de la empresa y, lo que es más importante, elegir el consejo de administración.6 De este modo, tiene el control de facto de la empresa, lo que implica decidir directa o indirectamente sobre los salarios de los directivos, sobre los dividendos, provocar una ruptura de la sociedad, decidir sobre la fusión, retirar a los accionistas públicos, modificar las normas de constitución y vender los activos.

Hay que tener en cuenta que un accionista que “posee una participación mayoritaria” o “ejerce el control” de la empresa o sociedad está sujeto a un deber fiduciario respecto a los accionistas minoritarios, que pueden ser tanto directores como accionistas de control. Así, el deber fiduciario, basado en la confianza entre el fiduciario y el beneficiario, da una especie de “seguridad” a los accionistas minoritarios y también desvincula a los accionistas mayoritarios de las “operaciones de autogestión”.9 Para equilibrar esta sorprendente desigualdad de papeles, este deber fiduciario se extiende a todas las responsabilidades que se otorgan a los accionistas mayoritarios en caso de disolución de la sociedad, fusión con otra empresa, en caso de salida de caja, venta de activos corporativos y otros.

Otros Elementos

Además, los accionistas mayoritarios están sujetos al deber de diligencia, que consiste en actuar de buena fe, con la diligencia ordinaria y de la manera que el administrador crea razonablemente que es la mejor para la sociedad.

Accionistas minoritarios: Una posición de desventaja

El quid de la protección de las minorías se encuentra en la relación antagónica entre los órganos de control de una empresa, incluidos sus administradores y accionistas mayoritarios, y los accionistas minoritarios reticentes, en caso de que se produzca un cambio en el control corporativo Este acto de equilibrio podría considerarse una cuestión de supervivencia en la “jungla corporativa”. Los que consiguen usurpar el control están en el “asiento del conductor” de la empresa, creando las reglas y poseyendo una influencia más amplia y sólida. Estos problemas se contrarrestan con la protección de las minorías y la potenciación de las mismas, que son dos caras de la misma moneda. La primera tiene que ver con la intervención del Estado, en su capacidad judicial o legislativa que se encarga de modelar y hacer cumplir el marco legislativo externo de los controles .

Puntualización

Sin embargo, no se trata de que el Estado “tome partido”, ya que en ningún momento es directamente responsable ante los accionistas minoritarios. El empoderamiento de las minorías tiene que ver con los controles y equilibrios internos en la lucha por el poder y con la concesión de derechos claros a la minoría dentro de la propia entidad empresarial.11 Este artículo considera que ambas interpretaciones son relevantes a la hora de perfilar los intereses de los accionistas minoritarios.

Tradicionalmente, la posición de los accionistas minoritarios es desventajosa, al estar más alejados de los flujos de información y del proceso de toma de decisiones.Entre las Líneas En el caso de las fusiones transfronterizas dentro de la UE, por ejemplo, la situación es relativamente más inclusiva en términos de consulta, aunque la decisión final la toman los accionistas mayoritarios.

Aviso

No obstante, en las fusiones transfronterizas, la aprobación requiere un voto positivo emitido en las juntas generales de la totalidad de las empresas afectadas.

Las condiciones de igualdad de trato de los accionistas minoritarios y mayoritarios son mejores, ya que el proceso se produce en el mismo momento y en idénticos términos.

Puntualización

Sin embargo, no hay que descartar la posibilidad de que los accionistas mayoritarios obtengan beneficios indirectos y, por lo tanto, la cuestión de los recursos disponibles para la minoría sigue siendo pertinente. Aparentemente, sólo quedan dos opciones: solicitar una indemnización por daños y perjuicios o vender las acciones. Ambas opciones pueden dar lugar a una compensación monetaria.

Accionistas mayoritarios: Abuso de poder

A pesar de haber recibido una “garantía” en el deber de lealtad y el deber de cuidado, los accionistas minoritarios en general parecen seguir teniendo un enfoque antagónico hacia los accionistas mayoritarios. La bibliografía se centra principalmente en las formas en que los accionistas mayoritarios pueden abusar de sus poderes y “consumir la riqueza de la empresa”, por ejemplo pagándose salarios excesivos, retirando fondos o bloqueando una oferta de aumento de valor.

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Sin embargo, puede rebatirse por el hecho de que en el modelo de propiedad concentrada, la mayoría participa directamente en la gestión de la empresa. Así, los accionistas mayoritarios desempeñan un papel activo en el control de la gestión.

Otros Elementos

Además, los accionistas minoritarios disponen de ciertos mecanismos de control corporativo, las tasas de rendimiento contable de la empresa o la llamada política de transparencia para evitar la mala gestión. Más concretamente, tras el escándalo relacionado con Enron, la Comisión Europea lanzó la Comunicación sobre la auditoría legal, seguida de un Plan de Acción para la Modernización del Derecho de Sociedades, centrado principalmente en la mejora de la gobernanza corporativa y la transparencia.

Otros Elementos

Además, tras el asunto de la insolvencia, o bancarrota, en derecho (véase qué es, su concepto jurídico; y también su definición como “insolvency” o su significado como “bankruptcy”, en inglés) de Parmalat -el colapso de una empresa alimentaria y de productos lácteos, que la prensa describió como “la mayor bancarrota, o insolvencia, en derecho (véase qué es, su concepto jurídico; y también su definición como “insolvency” o su significado como “bankruptcy”, en inglés) de Europa”-, era necesaria la reforma en el ámbito de los controles contables y de auditoría.

El escándalo confirmó los problemas de regulación tanto en los Estados miembros como en la UE. Desveló que el sistema europeo atraía la extracción de beneficios privados; los accionistas mayoritarios han desarrollado una serie de técnicas para usar en su beneficio los activos y los beneficios. El colapso de Parmalat hizo que la UE se diera cuenta de que los fraudes contables y los abusos procedentes de los consejos de administración no eran únicamente un problema estadounidense. Por ello, la UE había estado fomentando la adopción del Programa de Evaluación del Sector Financiero (FSAP), un sistema de gobierno corporativo y de legislación sobre valores al estilo de Estados Unidos.

Puntualización

Sin embargo, ha tenido dificultades para crear cualquier medida a nivel nacional, ya que varios grupos de interés, los gobiernos nacionales, se han opuesto a ello.

No obstante, siendo realistas, las absorciones siguen siendo la más complicada de las transferencias de control para los accionistas minoritarios vulnerables e impotentes, ya que corren el peligro de convertirse en víctimas en un enfrentamiento entre titanes, la empresa objetivo y la que inicia la fusión.Entre las Líneas En primer lugar, no están legitimados para emprender acciones contra el controlador por incumplimiento de sus obligaciones fiduciarias.Entre las Líneas En segundo lugar, la Directiva sobre adquisiciones (o cualquier instrumento europeo de armonización, en realidad) no ha enumerado los derechos específicos que corresponden a esta categoría de accionistas ni los deberes expresos que se les deben, ni habla de ninguna base jurídica para ello.

Detalles

Por último, pero no por ello menos importante, el sistema jurídico no es especialmente favorable a la aplicación de la ley en relación con los inversores privados.

Protección de los accionistas minoritarios

La literatura en la materia explora el fundamento de la necesidad de proteger a los accionistas minoritarios. El argumento de la propiedad señala que los accionistas tienen un interés patrimonial en las inversiones de una empresa. Sus derechos podrían valorarse como los de propietarios pasivos y demandantes residuales, o podrían interpretarse como activos, conservando derechos sobre los dividendos, los votos, la igualdad de trato, las demandas judiciales y otros. Mientras tanto, el punto contractualista sugiere que los accionistas minoritarios celebren un acuerdo unánime y voluntario con la empresa. Los términos del contrato, basados en los principios fiduciarios de la confianza entre un fideicomisario y un beneficiario, tienen el poder de elevar el precio por acción, si los inversores lo consideran favorable.

Además, otra teoría es que los agentes de control deben un deber de cuidado a sus compañeros del consejo minoritario. Una cuarta hipótesis importante es la de la democracia empresarial. Se refiere a la legitimidad de la regla de la mayoría y a la delgada frontera entre ésta y un régimen en el que se ignora la voluntad de la minoría. La democracia corporativa se concibe como un proceso de deliberación, en el que se tienen en cuenta todos los puntos de vista y se respetan los principios de equidad.

Detalles

Por último, pero no menos importante, el argumento de la justicia distributiva rechaza la intervención del Estado en un mercado de libre competencia Siguiendo el principio meritocrático social dentro de la comunidad cerrada de una empresa, incluso los accionistas minoritarios deberían tener derecho a cosechar los beneficios de sus contribuciones.

Modelos de potenciación de los accionistas minoritarios

Parte de la literatura propone varios modelos generales de concesión de derechos adicionales a los accionistas minoritarios, inspirados en la práctica inglesa: control interno, control de mercado, control reglamentario y acción privada. El modelo de control interno implica mecanismos dentro de la estructura corporativa, como el consejo y las juntas generales. El principio subyacente es que la empresa es dueña de sus activos y los directores están vinculados a la empresa mediante un deber fiduciario. La sociedad tiene el privilegio de emprender acciones contra los administradores.

Detalles

Los accionistas minoritarios también pueden entablar acciones contra los administradores mediante la doctrina de las acciones derivadas acuñada originalmente en el derecho inglés (caso Foss v Harbottle). Casi todos los estados de Europa continental, excepto por ejemplo los Países Bajos, han aceptado las demandas de los accionistas derivados. Si los daños causados por la negligencia recaen sobre el patrimonio de la empresa, los accionistas sólo pueden demandar en nombre de la empresa.

El accionista sólo puede liquidar la totalidad del daño, no sólo la parte equivalente a su participación. Este mecanismo ha sido diseñado para resolver el conflicto entre mayoría y minoría: el infractor goza del apoyo de la mayoría en la junta general, ejerce el “control del infractor” o está bajo el ala de la mayoría, en caso de que el incumplimiento de las obligaciones haya beneficiado al accionista de control. Así, una demanda de la minoría reafirma el principio de igualdad de trato de los accionistas.

Puntualización

Sin embargo, los problemas surgen cuando los intereses de la empresa y los de la minoría no coinciden, hecho que se da frecuentemente cuando surgen problemas.

El segundo modelo propuesto es el de control del mercado.Entre las Líneas En este caso, las fuerzas de la oferta y la demanda determinan el precio por acción, que a su vez es sintomático de la gestión y los resultados de la empresa. Así, los accionistas minoritarios de los países cuyas leyes promueven y protegen los derechos de los accionistas tienen probablemente más posibilidades de contar con los tipos de consejos de administración que desean.

Otros Elementos

Además, es probable que los consejos de administración de los países en los que la ley apoya la supervisión y las acciones del consejo sean más eficaces”.

Una Conclusión

Por lo tanto, una hipótesis es que las “buenas” leyes de accionistas y los “buenos” consejos de administración van de la mano, en el sentido de que deben ser complementarios.

Para que esta teoría funcione, las acciones vendidas en el mercado deben constituir una parte sustancial del total de las participaciones. Esta negociación debe realizarse sin ninguna restricción y la empresa debe enfrentarse a una adquisición.

En cuanto a los mercados sometidos a un control reglamentario, el Estado es el actor principal, delegando ocasionalmente en organismos de autorregulación de las autoridades públicas. Se trata de una supervisión e inspección externa de las fusiones bajo un marco global preestablecido. El Estado persigue el interés público, a veces incluso a costa del de los accionistas o con mucha arbitrariedad.

El último modelo es el de las acciones privadas, el más favorecido por algunos autores. Se trata básicamente del derecho a una reacción de autodefensa en caso de que se inflija un daño o se demuestre un trato injusto e inequitativo por parte de los accionistas mayoritarios sobre los minoritarios. Debería ser una prerrogativa de éstos el buscar reparación e indemnización en los tribunales, así como cesar a las autoridades pertinentes por malas prácticas. El sistema judicial debería ser más complaciente tanto financiera como procesalmente para los accionistas minoritarios.

Tendencias en Europa

Una vez examinados estos conceptos teóricos, es alentador ver que, en 2001, hubo un rayo de esperanza para los accionistas minoritarios en la UE en forma de la decisión de Legrand en Francia. Se detuvo una adquisición de mil millones de euros porque las condiciones del acuerdo eran desfavorables para los accionistas minoritarios. El mensaje a las empresas francesas es que no pueden seguir tratando a sus inversores, especialmente a los accionistas minoritarios, con desdén. Los casos de Deutsche Telekom, Telekom Italia y Hermes confirman esta tendencia positiva. Parece que la Unión Europea ha despertado a la idea de la protección de los accionistas minoritarios como un concepto real.

Los intereses de los accionistas a nivel de la UE

En términos más generales, el punto de partida de un debate sobre la mediación de la UE entre los accionistas minoritarios y mayoritarios, debería ser la determinación de la base jurídica de la injerencia en la protección de los derechos de los accionistas. Se trata de la letra g) del apartado 3 del artículo 54 del Tratado CEE (posteriormente seguida por la letra g) del apartado 2 del artículo 44 del Tratado CE), que postula que uno de los requisitos previos a la libertad de establecimiento y al fomento de la integración es la coordinación de las medidas de seguridad para la protección de los intereses de los socios en las sociedades, incluidos los accionistas. Se trata de una misión encomendada a la Comisión y al Consejo de Ministros.Entre las Líneas En un principio, preveía la junta general como herramienta clave para esta tarea, y la segunda y tercera propuestas proponían el principio de una acción-un voto, lo que significa que cada acción da derecho al mismo voto. A continuación, el Plan de Acción de Servicios Financieros de 1999 hizo hincapié en la necesidad de uniformidad en un mercado único de servicios financieros -suprimiendo las importantes diferencias nacionales- en la regulación de los derechos de los accionistas.

El Reglamento y la Directiva europeos sobre sociedades representaron una oportunidad perdida para modelar dichas normas.Entre las Líneas En 2003, la “Modernización del derecho de sociedades (también llamado derecho societario, o derecho corporativo) y mejora de la gobernanza empresarial en la Unión Europea – Un plan para avanzar” (Plan de acción para las empresas 2003) situó la protección de los accionistas a la cabeza de la lista de prioridades del derecho de sociedades (también llamado derecho societario, o derecho corporativo) de la UE. Esto debería ocurrir de tres maneras: 1) acceso a la información, 2) otros derechos de los accionistas y 3) democracia de los accionistas. De hecho, la construcción de esta pieza se ha visto influida en cierta medida por este patrón.

Detalles

Por último, la Directiva 2007 /36/CE , conocida como la Directiva sobre los derechos de los accionistas, tiende a los mismos problemas. Ha sido reconocida como el primer intento de la Comisión de construir una regulación directa y estandarizada en relación con los derechos de los accionistas en las empresas cotizadas, y no simplemente soluciones parciales. Su objetivo es reforzar la participación transfronteriza de los accionistas en la junta general y aportar transparencia a los inversores y al público para una versión más eficaz del gobierno corporativo.

La UE y el flujo de información y transparencia

La siguiente sección presentará algunas soluciones introducidas por la legislación de la UE y los Estados miembros para abordar la cuestión de los derechos de los accionistas: información y transparencia. Se ha recomendado la introducción de la responsabilidad colectiva del consejo de administración (o junta directiva) en cuanto a la información financiera, así como una mayor divulgación de las operaciones con partes vinculadas y de las operaciones fuera de balance.

Una Conclusión

Por lo tanto, se ha dado a los accionistas minoritarios la oportunidad de vigilar el comportamiento sospechoso de los accionistas mayoritarios mediante la recopilación de información tanto pública como privada.

La Cuarta Directiva ha introducido la obligación de elaborar balances, cuentas de pérdidas y ganancias e informes anuales, a los que los accionistas minoritarios tienen pleno acceso.

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Sin embargo, hay que señalar que la información facilitada no siempre es exacta; algunas empresas pueden incluso alargar la adopción de las cuentas anuales hasta 13 meses, lo que disminuye su fiabilidad.

Otros Elementos

Además, en virtud de la NIC 24, la UE exige a todas las empresas que cotizan en bolsa o a las partes vinculadas que revelen la naturaleza de la relación entre las partes interesadas, siguiendo también la información sobre la propia operación, los saldos pendientes, incluidos los gastos y las deudas. Asimismo, la Comisión ha intentado mejorar la transparencia de las sociedades privadas europeas (SPE) mediante una modificación de la Séptima Directiva, exigiendo a las empresas que revelen todas las actividades fuera de balance que influyen en la empresa. El objetivo de la enmienda es introducir más transparencia para los inversores.

La democracia de los accionistas en la UE
El concepto de democracia de los accionistas en la Unión Europea ha sido introducido por una recomendación del Grupo de Alto Nivel de Expertos en Derecho de Sociedades sobre la regulación de las adquisiciones en 2002. Habiéndose inspirado en la Ley Sarbanes-Oxley, la legislación europea también tiene como objetivo la creación de consejos de administración y comités de auditoría independientes, que ciertamente podrían reflejar el problemático concepto de “democracia”.

Se ha demostrado que para frenar el oportunismo de los accionistas mayoritarios es necesario crear un consejo de administración (o junta directiva) independiente y dar poder a los administradores no ejecutivos en las áreas de conflicto de intereses, como las decisiones de remuneración de los ejecutivos y la supervisión de las auditorías. La Comisión ha propuesto una serie de normas y recomendaciones mínimas no vinculantes para la independencia del consejo y la identificación de los conflictos de intereses, y también ha sugerido que los miembros de la auditoría estén compuestos exclusivamente por consejeros no ejecutivos e independientes.

Basado en la experiencia de varios autores, mis opiniones, perspectivas y recomendaciones se expresarán a continuación (o en otros lugares de esta plataforma, respecto a las características en 2026 o antes, y el futuro de esta cuestión):

Por último, hay que señalar que el desarrollo del sistema de gobierno corporativo a nivel nacional sigue siendo muy poco claro. Hasta ahora, no ha habido ningún avance en este ámbito debido a las diferencias aparentemente insalvables en cuanto a lenguas y doctrinas. Las divergencias han sido claras, como por ejemplo la presencia de sistemas de titulares de bloques en Francia y Alemania y un sistema de capital disperso en el Reino Unido (cuando era miembro de la UE) y un sistema híbrido en los Países Bajos.

Dentro de las estructuras societarias, los derechos de voto no siempre se reparten por igual entre todos los titulares de las mismas acciones. Es cierto que se ha establecido que los derechos de voto de los accionistas se dividan en relación con el capital comprometido por todos ellos.Entre las Líneas En Estados Unidos, la mayoría de las empresas que cotizan en bolsa siguen la mencionada “regla de una acción, un voto”.

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Sin embargo, en la UE no es así, ya que el poder se concentra en manos de una minoría de grandes accionistas, que controlan la mayoría de los derechos de voto. Se ha confirmado que un tercio de las empresas de la UE no siguen el principio de una acción y un voto.Entre las Líneas En 2005, un estudio encargado por la Asociación de Aseguradores Británicos (ABI), un grupo de grandes accionistas institucionales, confirmaba la grave realidad, afirmando que, en Europa, “los accionistas se consideran afortunados si tienen un voto”.

Sólo dos tercios de las grandes empresas europeas incluidas, en ese momento, en el índice FTSE Eurofirst 300 aplican la regla de una acción, un voto.Entre las Líneas En el otro tercio de las empresas, el poder tiende a concentrarse en manos de una minoría de grandes accionistas que controlan la mayoría de los derechos de voto. La práctica varía mucho en Europa. Sólo el 14% de las empresas de la muestra de los Países Bajos permite a sus propietarios un voto por acción; el 25% de las empresas suecas y el 31% de las francesas. Las cosas son mucho más democráticas en Alemania (97%) y Gran Bretaña (88%). Una quinta parte de las empresas europeas, en el estudio de 2005, emiten acciones con derechos de voto múltiples, dando votos adicionales a determinados accionistas. Una de cada diez empresas impone un límite al número de votos que puede ejercer un mismo accionista, independientemente del número de acciones que posea.

La Comisión Europea trata de desalentar a las empresas y los Estados que obstaculizan la inversión extranjera mediante acciones de oro o leyes nacionales injustas. El Comisario de Mercado Interior de la UE aprobó la eliminación del tratamiento discriminatorio de los accionistas mediante la introducción del principio de una acción, un voto, en toda la UE. Algunas desviaciones de esa norma prevista son las siguientes: acciones de voto múltiple, acciones prioritarias y acciones de oro, límite de derechos de voto, acciones sin voto. Hay que tener en cuenta que la introducción de la norma de una acción y un voto puede animar a las empresas a transformarse en estructuras piramidales, crear un “arbitraje de voto negativo”, fomentar las transacciones que disminuyen el valor o incluso convertirse en una defensa contra las adquisiciones. La regla ha demostrado ser más atractiva políticamente que económicamente eficiente.

En conclusión, hay pocas alternativas legislativas.Entre las Líneas En primer lugar, los responsables políticos de la UE pueden dejar el problema abierto y no legislar sobre esta cuestión a nivel de la UE y, en consecuencia, centrarse en reforzar las normas sobre los administradores no ejecutivos en los ámbitos del conflicto de intereses entre minorías y mayorías, centrándose también en las normas de divulgación.Entre las Líneas En segundo lugar, pueden crear una disposición de inclusión/exclusión para los Estados miembros. Esto permitiría a las empresas optar por una disposición estatutaria de una acción y un voto, o bien optar por una disposición estatutaria o legal. Esto podría reforzarse con requisitos de transparencia armonizados y normas de aplicación.

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Igualdad de trato de los accionistas en la UE

Esta norma de igualdad de trato se refiere a las reducciones de capital y las recompras de acciones. El artículo 42 de la Segunda Directiva establece que las legislaciones de los Estados miembros garantizarán la igualdad de trato a todos los accionistas que se encuentren en la misma situación. Por su parte, el artículo 19 de la Segunda Directiva garantiza que las compras de acciones se llevarán a cabo sin perjuicio del principio de igualdad de trato de todos los accionistas que se encuentren en la misma situación.

Puntualización

Sin embargo, la aplicación de la norma difiere mucho entre los Estados miembros: En primer lugar, los tribunales pueden recurrir a los principios generales de equidad para resolver, como en los casos de Alemania, Austria y los Países Bajos; en segundo lugar, el concepto podría expresarse como una prohibición que impone una responsabilidad penal, tratándose de reducciones de capital, reembolsos de capital y recompras de acciones, si éstas deben ser anuladas, como en Francia y Bélgica; en tercer lugar, la desigualdad de trato de los accionistas en las recompras de acciones o reducciones de capital también podría permitirse en general, pero los accionistas minoritarios en desventaja deben confirmar la decisión de la junta general por mayoría, como en España y Portugal.

El Reino Unido e Italia se abstienen de legislar en este ámbito.Entre las Líneas En conjunto, salen a la luz las siguientes observaciones:

• el principio europeo de igualdad de trato de los accionistas desempeña un papel reducido, ya que los Estados miembros de la UE deben seguir las normas que garantizan la participación de las minorías en el proceso de toma de decisiones-, y las minorías disponen -en teoría, pero no siempre en la práctica- de importantes dispositivos de protección contra los abusos de las mayorías o de los administradores; y
• la aplicación de la norma de igualdad de trato por parte de los Estados miembros de la UE no es homogénea.

Por lo tanto, las ventajas de una norma de igualdad de trato obligatoria, pero vaga, no están claras.

Datos verificados por: ST

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Véase También

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