Crédito Sindicado

Este elemento es un complemento de los cursos y guías de Lawi. Ofrece hechos, comentarios y análisis sobre este tema. [aioseo_breadcrumbs]

Definición de Crédito Sindicado

Concepto de Crédito Sindicado en el ámbito de la contabilidad, el derecho financiero y otros afines: Financiamiento que otorga un grupo de bancos o instituciones de crédito unidos bajo un mismo contrato de crédito, con objeto de diversificar riesgos cuando el crédito concedido es de gran cuantía. Véase una definición de crédito sindicado en el diccionario y también más información relativa a créditos.

[rtbs name=”creditos”] [rtbs name=”prestamos”]

Mercado de Créditos o Préstamos Sindicados

El período 2005-2010 fue testigos de un desarrollo extraordinario en los mercados financieros mundiales, con niveles récord en muchos mercados en 2007, seguidos por la crisis financiera mundial que comenzó sólo unos meses después (como lo atestigua la quiebra, bancarrota, o insolvencia, en derecho (véase qué es, su concepto jurídico; y también su definición como “insolvency” o su significado como “bankruptcy”, en inglés) de Lehman Brothers Holdings Inc. (Lehman), la venta de emergencia de The Bear Stearns Companies, Inc. (Bear Stearns) a JPMorgan Chase & Co. (JPMorgan) y los rescates gubernamentales de los bancos europeos, por nombrar sólo algunos ejemplos). Estos acontecimientos han demostrado que en la era de la globalización una crisis financiera no conoce fronteras. Los mercados financieros se están recuperando poco a poco, pero todavía hay que demostrar una estabilidad a largo plazo.

El mercado de créditos (préstamos) sindicados también ha registrado volúmenes récord en 2007, con operaciones más grandes, más apalancadas, de mayor duración, de menor precio, en una gama más amplia de mercados y con más inversores que nunca. La crisis financiera afectó a los bancos, es decir, por la escasez de liquidez y el aumento de los costes de financiación. Esto también tuvo implicaciones en el mercado de créditos (préstamos) sindicados, con menos bancos activos en el mercado, precios más altos para los clientes y plazos más cortos. Las condiciones han mejorado en los últimos 12 a 18 meses y esto demuestra una vez más que el mercado de créditos (préstamos) sindicados es uno de los más flexibles que se adapta rápidamente a los cambios. Teniendo esto en cuenta, este texto se centrará en la evolución del mercado de créditos (préstamos) actual, mostrando qué regiones están creciendo más rápidamente, qué tipos de operaciones se están realizando y, lo que es más importante, cómo funciona el proceso de las operaciones.

Antecedentes

Antes de entrar en los temas del mercado de créditos (préstamos) actual, hay que discutir dos piezas clave de información de fondo.
La primera es una definición: ¿qué es un préstamo sindicado? En su forma más sencilla, un préstamo sindicado es una línea de crédito en la que dos o más bancos (el “sindicato”) acuerdan conceder un préstamo a un prestatario en el marco de un único documento de préstamo. Esto parece muy sencillo – al menos dos bancos, un prestatario, un documento – pero, como veremos, las variaciones de esta configuración básica son ilimitadas debido a la flexibilidad del préstamo como instrumento financiero. Dado que el mercado de créditos (préstamos) es un mercado privado sin requisitos formales de documentación estándar, calificaciones públicas de la deuda, divulgación de información o diligencia debida, es posible concertar créditos (préstamos) sindicados en plazos muy cortos y por importes muy grandes para prácticamente cualquier necesidad de crédito que pueda tener un prestatario. Las únicas limitaciones en la emisión de créditos (préstamos) sindicados son la solvencia del prestatario y la voluntad de los prestamistas de aportar capital en una determinada operación de préstamo. Así pues, los créditos (préstamos) sindicados suelen ser más eficaces en áreas y momentos en los que otros instrumentos del mercado de capitales podrían no ser prácticos.

La segunda es contextual: ¿cómo se compara el mercado de créditos (préstamos) sindicados con los mercados de capitales más amplios en cuanto a tamaño y tipo de prestatario? En los últimos años, el volumen de emisión en el mercado de créditos (préstamos) fue mayor que las nuevas emisiones en los mercados de bonos y de acciones.

Los tipos de prestatarios en el mercado de créditos (préstamos) y en el de bonos son bastante diferentes. El mercado de créditos (préstamos) tiende a utilizarse más para las emisiones corporativas y apalancadas debido a la naturaleza más flexible de los créditos (préstamos), mientras que el mercado de bonos se ve favorecido por las instituciones financieras y los prestatarios soberanos para las emisiones a más largo plazo y más estandarizadas.

Esta situación es un resultado natural del mayor desarrollo de los mercados de capital público para la emisión a más largo plazo: mientras que en el pasado la única fuente de capital para todos los prestatarios eran los bancos, a medida que se han desarrollado nuevos productos el mercado de créditos (préstamos) ha pasado a utilizarse principalmente en aquellos ámbitos en los que tiene más sentido; es decir, para aquellas situaciones de clientes que requieren soluciones personalizadas en lugar de una financiación directa a largo plazo.

Panorama del mercado de créditos (préstamos)

Uno de los cambios más evidentes en el mercado de créditos (préstamos) ha sido el enorme crecimiento de la emisión de créditos (préstamos) sindicados a nivel mundial. La creciente preponderancia de los créditos (préstamos) sindicados muestra que, a nivel mundial, los volúmenes de créditos (préstamos) sindicados crecieron de 1,8 billones de dólares en 2001 a 4,9 billones en 2007, que fue el año con mayores volúmenes históricos en el mercado de créditos (préstamos); esto representa un crecimiento anualizado de aproximadamente el 18% durante ese periodo. Tras la quiebra, bancarrota, o insolvencia, en derecho (véase qué es, su concepto jurídico; y también su definición como “insolvency” o su significado como “bankruptcy”, en inglés) de Lehman y la crisis financiera, los volúmenes en el mercado de créditos (préstamos) disminuyeron masivamente en 2008 y 2009 hasta los niveles de 2001/2002/2003. Sin embargo, tras la estabilización de los mercados financieros en 2008-2009, el volumen de emisión del mercado de créditos (préstamos) en 2010 aumentó hasta los 2,9 billones de dólares y en el primer trimestre de 2011 se incrementó en otro 53% interanual. Este crecimiento del volumen fue impulsado principalmente por las empresas que aprovecharon el sentimiento positivo del mercado para refinanciar anticipadamente las operaciones con vencimiento en 2011 o 2012. Se espera que esta tendencia continúe a lo largo de 2011.

Mientras que cada una de las regiones de EMEA (Europa, Oriente Medio y África), América y Asia-Pacífico experimentaron un crecimiento durante el periodo comprendido entre 2001 y 2007, la mayor área de crecimiento fue la región de EMEA. Esto se debió en gran medida al aumento de la actividad relacionada con las adquisiciones en Europa y a la tendencia de las grandes empresas a depender menos de la financiación bilateral y a recurrir a los créditos (préstamos) sindicados. Tras la crisis de los mercados financieros en 2008, mientras que los volúmenes en Asia-Pacífico se mantuvieron estables, la mayor reducción se registró en América. El volumen de emisión de créditos (préstamos) sindicados como proporción del producto interior bruto (PIB) regional nominal es aquí relevante.

El continente americano, como mercado de capitales más maduro, conserva la mayor penetración de la emisión de créditos (préstamos) sindicados como porcentaje del PIB regional nominal, con un máximo del 13% en 2007. Los niveles en la región EMEA también aumentaron hasta 2007, aunque con un ritmo de crecimiento más lento. Asia-Pacífico se mantuvo relativamente estable durante todo el periodo. Debido a la recesión económica, las Américas y la región EMEA disminuyeron considerablemente y se acercaron a los niveles de Asia-Pacífico en 2009. Mientras que la emisión de créditos (préstamos) sindicados como proporción del PIB regional ya está aumentando de nuevo desde 2010 en las Américas y la región EMEA, los niveles en Asia-Pacífico se mantienen estables pero bajos.

Históricamente, los principales mercados regionales de créditos (préstamos) se desarrollaban de forma relativamente independiente unos de otros, y las estructuras o los precios de un mercado no se traducían directamente en operaciones similares en otros mercados. Sin embargo, en los últimos cinco años el mercado de créditos (préstamos), se ha vuelto cada vez más global y menos vinculado a los mercados individuales, las adquisiciones transfronterizas se han convertido en algo habitual, los inversores han buscado cada vez más rendimiento y activos a escala mundial y los principales organizadores de créditos (préstamos) sindicados han pasado a un modelo global. Este último punto es especialmente importante dado que las demandas de capital de las transacciones a menudo superan la capacidad de los inversores locales para financiar la operación por sí mismos, por lo que se requiere que los bancos verdaderamente globales organicen estas transacciones para aprovechar el apetito de los inversores en regiones más lejanas.

Región EMEA

Como se ha señalado anteriormente, el mercado de créditos (préstamos) sindicados en la región EMEA experimentó un crecimiento sustancial hasta 2007 y el cambio, en particular entre los países de Europa Occidental. También se ilustra la evolución de los volúmenes de créditos (préstamos) en algunos grandes países de la EMEA.

Principales bookrunners de créditos (préstamos) sindicados globales 2000-2010, por volumen (mil millones de euros) y cuota de mercado (%):

• JP Morgan 4.265 16,8%
• Bank of America Merrill Lynch 2.720 10,7%
• Citi 2.499 9,9%
• RBS 1.002 4,0%
• Barclays Capital 986 3,9%
• Deutsche Bank 880 3,5%
• Wells Fargo 773 3,1%
• BNP Paribas 750 3,0%
• Mizuho 558 2,2%
• Credit Suisse 491 1,9

Principales bookrunners de créditos (préstamos) sindicados en EMEA 2000-2010, por volumen (mil millones de euros) y cuota de mercado (%):

• RBS 712 8,0%
• Citi 544 6,1%
• Barclays Capital 542 6,1%
• BNP Paribas 514 5,8%
• JP Morgan 502 5,6%
• Deutsche Bank 466 5,2%
• Commerzbank 334 3,8%
• Credit Agricole CIB 319 3,6%
• Societe Generale 293 3,3%
• HSBC 247 2,8%

Sin embargo, en toda Europa Occidental, la composición de los mercados más grandes ha cambiado significativamente en los últimos diez años. El Reino Unido (RU), que históricamente contaba con los mercados de créditos (préstamos) y capitales más desarrollados, creció a un ritmo más lento entre 2000 y 2007 (3% anual de media) en comparación con los cuatro mayores mercados continentales (Alemania, Francia, Italia y España) (28% anual de media en conjunto). Incluso dentro de los mercados continentales ha habido diferencias en el crecimiento, con España y Alemania creciendo a un ritmo más rápido (24% y 26%, respectivamente) que Francia e Italia (16% y 8%, respectivamente). En 2008 y 2009 la emisión de créditos (préstamos) sindicados en los cinco países mencionados disminuyó significativamente, antes de recuperarse en 2010 en línea con la evolución general del mercado. El Reino Unido fue una vez más el mayor mercado de créditos (préstamos) sindicados, con los volúmenes de emisión de Francia, Alemania y España en un nivel similar. Teniendo esto en cuenta, no es de extrañar que los líderes en la concertación de créditos (préstamos) sindicados en EMEA durante el periodo 2000-2010 procedan en gran medida de los mercados más activos.
Segmentos de créditos (préstamos) sindicados

Como ya se ha mencionado, los créditos (préstamos) sindicados son instrumentos de deuda “privados” y no están estandarizados ni regulados como otros instrumentos de los mercados de capitales; además, los créditos (préstamos) sindicados se venden de forma “mayorista” a sofisticados inversores de bancos y fondos y no a compradores particulares. Esta combinación ofrece a los prestatarios una enorme flexibilidad y, por tanto, el préstamo puede adoptarse para una gran variedad de fines: financiación de fusiones y adquisiciones (M&A) y financiación de adquisiciones, ya que los créditos (préstamos) son confidenciales y pueden ejecutarse rápidamente y en tamaño; respaldos de liquidez, ya que las facilidades de préstamo pueden permanecer sin ser utilizadas; y transacciones muy estructuradas, como la financiación de proyectos o de propiedades. Sin embargo, como se ha señalado anteriormente, los créditos (préstamos) sindicados no funcionan tan bien para las instituciones financieras o los prestatarios soberanos que requieren una financiación a largo plazo o para el capital a largo plazo, donde las facilidades de préstamo estrictamente gobernadas son más restrictivas en una estructura de capital permanente que los bonos a largo plazo.

En función de estos usos, el mercado de créditos (préstamos) sindicados puede dividirse en tres grandes segmentos:

• Corporativo general: estas operaciones suelen ser de grado de inversión o casi de grado de inversión y a menudo se posicionan como transacciones de “relación”; las facilidades de respaldo de vainilla, las líneas de capital de trabajo y las facilidades de capex entrarían en este segmento.
• Financiación de adquisiciones: estas operaciones son transacciones impulsadas por eventos vinculados a la actividad de fusiones y adquisiciones; las financiaciones de compras apalancadas (LBO), los puentes de adquisición y las facilidades de adquisición de alto grado estarían en este segmento.
• Otras financiaciones estructuradas: estas transacciones suelen implicar estructuras exclusivas para la necesidad de financiación concreta y suelen estar vinculadas a un activo subyacente determinado; la financiación de proyectos, la financiación inmobiliaria y la financiación de aeronaves encajarían normalmente en este segmento.

Como cabría esperar, la mayor volatilidad interanual en la emisión se ha producido en el segmento de la financiación de adquisiciones, dado que estas operaciones suelen ser puntuales, están directamente vinculadas a la actividad de fusiones y adquisiciones en los mercados más amplios y suelen ser de gran envergadura, de modo que las operaciones individuales (como el puente de adquisición de 20.000 millones de dólares de ATT para T-Mobile USA, de marzo de 2011, y la línea de adquisición de 45.000 millones de dólares de BHP para Potash Corp, de septiembre de 2010) pueden tener un impacto material en el volumen de un año concreto. La emisión corporativa general ha aumentado sustancialmente, en gran parte debido a que los clientes de Europa continental están convirtiendo sus facilidades bilaterales de respaldo en créditos (préstamos) sindicados más flexibles, a menudo como el primer paso hacia una estructura de capital más progresiva y, más recientemente, el volumen ha reflejado el nivel de refinanciación de las transacciones anteriores. La emisión de otras financiaciones estructuradas ha aumentado, pero a un ritmo más lento que el de los otros segmentos: estos usos más adaptados de los créditos (préstamos) sindicados no se prestan tan fácilmente a instrumentos más amplios de los mercados de capitales y, por tanto, este segmento no está posicionado para un crecimiento explosivo como las facilidades de adquisición.

Cada uno de estos segmentos tiene características distintas que hay que tener en cuenta.

Porcentaje corporativo general

Para un prestatario con grado de inversión, la mayor flexibilidad se conseguirá probablemente a través de una única línea de crédito renovable que pueda utilizarse para una amplia variedad de fines, aunque un prestatario puede preferir repartir su perfil de vencimientos para reducir cualquier riesgo de refinanciación. Cuando la liquidez disponible en el mercado pueda ser limitada (por ejemplo, como resultado de una fijación de precios agresiva, del debilitamiento de las condiciones del mercado o cuando se prevean extracciones de una parte de la línea de crédito a lo largo de un período), una línea estructurada para incorporar un préstamo a plazo (para cubrir cualquier cantidad extraída a largo plazo) y una línea de crédito renovable para el saldo variable resultará a menudo más atractiva en el mercado.

En el mercado actual de grado de inversión, los plazos oscilan entre 364 días y siete años, y la mayor parte de las emisiones en el mercado actual se producen en los plazos de 3 y 5 años. En el pasado, las facilidades a 364 días se aprovechaban de una ventaja de ponderación de capital para los prestamistas, resultante de la aplicación de las directivas de adecuación de capital de Basilea, que debido a la menor asignación de capital para tales transacciones permitía a los bancos fijar un precio más barato. Esta ventaja ha desaparecido en gran medida con la aplicación de Basilea II y Basilea III.

Históricamente, las facilidades de 5+1+1 (véase más abajo) y de 7 años sólo se han ofrecido a los nombres más fuertes, aunque esto también varía según la geografía, siendo las facilidades de 7 años más comunes en Escandinavia que en cualquier otra geografía. Las facilidades más largas que suelen estar disponibles para la mayoría de los prestatarios con grado de inversión son, por tanto, de cinco años o una facilidad de “5+1+1 años”, que consiste en una facilidad de 5 años con una opción de prórroga que puede ser solicitada por el prestatario normalmente al final del primer y segundo año para ampliar la facilidad y “renovar” su tenor a cinco años a partir de la fecha de la prórroga, creando así la posibilidad de un tenor de 7 años para la transacción. Aunque la solicitud de prórroga procede del prestatario, la ejecución está sujeta a la aceptación individual de cada banco, que no tiene ninguna obligación legal de hacerlo. Sin embargo, normalmente existe la presión de la relación por parte del prestatario para que se amplíe. Este aumento del plazo es un ejemplo de la fuerza de la liquidez del mercado que cambia el equilibrio de las condiciones de los créditos (préstamos) a favor de los prestatarios. Como muchos prestatarios refinancian sus instalaciones existentes, existe la tendencia a que los prestatarios soliciten prácticamente la misma documentación favorable al prestatario de la que han disfrutado estas empresas durante los últimos cuatro a seis años.

Por el contrario, los bancos han tratado de actualizar y estandarizar la documentación de acuerdo con los formularios formulados por la Loan Markets Association (LMA). La LMA es la asociación comercial europea de los mercados de créditos (préstamos) sindicados y sus actividades principales son la provisión de documentación recomendada para los mercados primarios y secundarios de créditos (préstamos) sindicados y el establecimiento de prácticas de mercado. La LMA se creó en 1996 y su oficina se encuentra en Londres. Cuenta con una membresía corporativa de más de 455 miembros que incluyen bancos, inversores institucionales, bufetes de abogados, agencias de calificación y proveedores de sistemas, todos ellos activamente involucrados en los mercados internacionales de créditos (préstamos) sindicados.

Financiación de adquisiciones

Este segmento puede dividirse a su vez en dos partes: los créditos (préstamos) para adquisiciones de alto grado y cruzados; y los créditos (préstamos) para adquisiciones apalancados.

Los créditos (préstamos) para adquisiciones de alto grado se destinan a prestatarios con un perfil crediticio de grado de inversión, pero suelen estar documentados con protecciones crediticias más sólidas y precios más elevados que los créditos (préstamos) estándar de grado de inversión. Suelen ser puentes a corto plazo para la emisión en los mercados de capitales o para la enajenación de activos, aunque en los últimos años algunas facilidades de mayor envergadura han tenido un elemento sustancial de tramos a 3 o 5 años para proporcionar flexibilidad adicional al prestatario. El precio de las financiaciones para adquisiciones incluye en la mayoría de los casos una prima en comparación con las facilidades corporativas generales puras para reflejar el perfil de riesgo potencialmente más alto de la empresa y para reflejar la naturaleza financiada de este tipo de transacciones. Los créditos (préstamos) de adquisición cruzados se destinan a prestatarios con grado de inversión que pasan a tener un grado de inversión limítrofe o no como resultado de la nueva deuda de adquisición.

Los tramos puente pueden ser más difíciles para este tipo de prestatarios porque el perfil crediticio no es lo suficientemente fuerte como para aprovechar el mercado de bonos de alto grado, pero no es lo suficientemente débil como para justificar el gasto y las restricciones del mercado de bonos de alto rendimiento. En consecuencia, los créditos (préstamos) de adquisición cruzados tienen protecciones crediticias más fuertes (por ejemplo, convenios financieros), precios más altos y plazos más largos que los créditos (préstamos) de alto grado. Recientemente hemos visto el crecimiento sustancial del mercado de bonos con calificación o sin calificación, que también absorbe parte de la demanda de liquidez en este espacio.

Los créditos (préstamos) apalancados se aplican a prestatarios con perfiles de crédito sin grado de inversión y aquí los márgenes suelen ser de 250 puntos básicos +. Suelen ser LBOs y se consideran más arriesgados dado el nivel de deuda que se pone sobre el prestatario frente a los flujos de caja disponibles. Para atraer a los inversores, los precios son más elevados en el caso de los emisores sin grado de inversión, y los créditos (préstamos) están garantizados e incluyen disposiciones de documentación más restrictivas. La estructura de un LBO europeo suele consistir en un préstamo a plazo A amortizable a 6 años y un préstamo a plazo B con amortización a 7 años, junto con una línea de crédito renovable a 6 años. Dependiendo del sector, del perfil crediticio y de la calificación, los créditos (préstamos) a plazo también pueden contar con un piso de Libor/Euribor de 150 puntos básicos para atraer liquidez. Las facilidades de segundo gravamen, que eran frecuentes en 2006 y 2007, todavía no han vuelto a las estructuras actuales en gran medida. Las facilidades subordinadas, como las facilidades mezzanine privadas o los bonos públicos de alto rendimiento, siguen proporcionando a los patrocinadores financieros la flexibilidad necesaria para satisfacer la demanda de mayor endeudamiento en las estructuras de LBO). En el momento de redactar este informe, el mercado de apalancamiento está experimentando una falta de oferta primaria que está impulsando una fuerte demanda de papel por parte de los fondos. Como resultado, se están discutiendo estructuras más agresivas que en las transacciones de principios de 2011 y 2010, con algunas de las características vistas en las transacciones de 2007, como el covenant lite (véase a continuación) y las recapitalizaciones de dividendos, que están empezando a regresar.

(Las transacciones Covenant lite describen los acuerdos de facilidades que no contienen el habitual conjunto protector de pactos financieros y no financieros en beneficio de los prestamistas. Covenant lite también se refiere normalmente a pactos que en parte sólo se comprueban sobre la base de incurrencias, lo que se ve normalmente en los mercados de bonos, en lugar de una base de pactos de mantenimiento, lo que es típico en el mercado de préstamos. Esto significa que los covenants no se comprueban regularmente sino sólo en la medida en que se produzcan determinadas situaciones. Aunque tradicionalmente los bancos han insistido en una amplia gama de covenants que les permiten intervenir si la posición financiera del prestatario se deteriora, en torno a 2007 la creciente fuerza de las empresas de capital riesgo y la disminución de las oportunidades de los préstamos corporativos tradicionales llevaron a los bancos a competir entre sí para ofrecer esencialmente condiciones menos invasivas a los prestatarios en relación con las compras a largo plazo.

Una recapitalización por dividendos puede describirse como la obtención de deuda para pagar un dividendo especial a los inversores de capital privado o a los accionistas. Hasta 2007, las recapitalizaciones de dividendos han experimentado un alto índice de crecimiento, principalmente como una forma de que las empresas de capital privado recuperen parte o la totalidad del dinero que invirtieron para comprar su participación en una empresa.

Otras financiaciones estructuradas

Otras financiaciones estructuradas abarcan una amplia gama de transacciones que se adaptan a una necesidad de financiación específica, y a menudo el mercado de créditos (préstamos) es el único con la experiencia o la flexibilidad financiera para proporcionar el capital necesario. Los tres ámbitos principales de las operaciones estructuradas son la financiación de proyectos, la financiación inmobiliaria y la financiación de aeronaves.

En 2010, el mercado mundial de financiación de proyectos (incluidos los fondos propios, los bonos y los créditos (préstamos)) alcanzó niveles récord de 355.000 millones de dólares, lo que representa un crecimiento del 22% respecto a los 2990.000 millones de dólares recaudados durante 2009 y un aumento del 11% respecto al año récord anterior en 2008 (321.000 millones de dólares). El sector de la energía siguió siendo el principal y representó el 33% de la financiación mundial de proyectos en 2010. Por segundo año consecutivo, la región de Asia-Pacífico acaparó la mayor proporción del volumen de financiación de proyectos y representó el 42% del mercado. La región de EMEA representó el 40% en 2010, mientras que la proporción de América, del 18%, fue la más baja registrada. La popularidad del producto de préstamo dentro de la financiación de proyectos puede verse claramente en el crecimiento de los créditos (préstamos) para la financiación de proyectos, que alcanzaron un volumen récord de 280.000 millones de dólares en 2010 (+27% en comparación con los 221.000 millones de dólares de 2009).

La financiación inmobiliaria, que a menudo se combina con una operación de préstamo sindicado corporativo y puede denominarse financiación “opco/propco”, ofrece soluciones de financiación muy estructuradas para los propietarios de inmuebles, los ocupantes y los inversores con carteras inmobiliarias existentes y para apoyar las adquisiciones. Dichas soluciones pueden incluir combinaciones de deuda senior (líneas de crédito rotativas corporativas generales garantizadas o no garantizadas o créditos (préstamos) a plazo senior garantizados), financiación puente y relacionada con fusiones y adquisiciones, créditos (préstamos) mezzanine tanto para la financiación a nivel corporativo como de activos, créditos (préstamos) para la construcción y productos de capital con el fin de maximizar y optimizar la estructura de capital y la posición financiera y fiscal de la operación. Además de los créditos (préstamos) inmobiliarios sindicados, que en el momento álgido del mercado oscilaban entre 50 millones de dólares y más de 2.000 millones de dólares, con plazos de hasta cinco años, los valores respaldados por hipotecas comerciales (CMBS) también han sido un instrumento clave en la financiación inmobiliaria (y se colocan entre inversores de titulización), pero este mercado prácticamente desapareció tras la crisis de 2008.

La financiación de aeronaves consiste en ofrecer soluciones de financiación de la deuda y de arrendamiento financiero a las compañías aéreas de todo el mundo. En el mercado de arrendamiento y financiación de los modernos aviones Airbus, Boeing y Regional Jet participan más de 100 aerolíneas clientes en más de 30 países. Desde el punto de vista empresarial, la venta de activos de aeronaves permite flexibilidad para inyectar capital de nuevo en el negocio, incorporar plazos de arrendamiento que se ajusten a los requisitos de planificación de la flota y evitar la larga tarea de volver a comercializar la aeronave. En consecuencia, la venta y el arrendamiento posterior de aviones nuevos y existentes es un componente central en el conjunto de estructuras de financiación de aeronaves. Las estructuras típicas de financiación de aeronaves incluyen:

(i) créditos (préstamos) senior garantizados sobre aeronaves nuevas y recién adquiridas; (ii) financiación estructurada de deuda en varios tramos; (iii) deuda en arrendamientos fiscales; (iv) arrendamientos financieros; (v) financiación de la Agencia Europea de Crédito a la Exportación (ECA) y del Banco de Exportación e Importación de los Estados Unidos (Exim); y (vi) financiación de pagos previos a la entrega por parte del fabricante (PDP).

La tendencia actual en el sector de la financiación de aeronaves es la de los acuerdos de club, en los que la financiación se sindica a un número muy limitado de inversores.

Tras la crisis financiera, las nuevas regulaciones que afectan a los bancos han provocado una reducción del número de inversores tradicionales en estos sectores.

Proceso del préstamo sindicado

Independientemente de la finalidad del préstamo sindicado, hay tres fases principales del proceso de préstamo sindicado que se dan en casi todas las transacciones: la fase de mandato, la fase de sindicación y la fase posterior al cierre. Hay una serie de variaciones en estas tres fases pero, en general, entender lo básico aquí es esencial para tener la imagen completa de cómo funciona el préstamo sindicado.

Fase de mandato

La primera fase de cualquier operación de préstamo sindicado es la decisión de un prestatario de obtener deuda en el mercado de créditos (préstamos) sindicados.

Una empresa o una sociedad de capital privado/patrocinador financiero (el “prestatario”) reconoce la necesidad de obtener facilidades de endeudamiento, derivadas, por ejemplo, de la necesidad de capital adicional para una adquisición o para refinanciar la deuda existente. En consecuencia, el prestatario puede solicitar a uno o más bancos de uno o más productos (por ejemplo, créditos (préstamos) sindicados, colocaciones privadas, bonos de alto grado) que le proporcionen condiciones indicativas con las que podrían estar dispuestos a concertar una financiación. Esto se conoce como una “solicitud de propuesta” (RFP). En las transacciones apalancadas, los patrocinadores financieros solicitan a los bancos que proporcionen un apoyo financiero indicativo a su oferta por una empresa objetivo, y el proceso suele producirse mediante un proceso de subasta competitiva.

Con el tiempo, un banco normalmente intentará establecer una relación sólida con los clientes potenciales y presentar los productos financieros en los que tiene experiencia para consolidar una posición en la mente del cliente como socio natural en cualquier financiación. Esto incluirá la presentación del personal superior del banco, así como de los especialistas en productos, que tratarán de impresionar al prestatario con sus conocimientos y su perspectiva del mercado. Si no existe tal relación previa, los bancos pueden acercarse a un posible prestatario sin solicitarlo, comercializando propuestas de soluciones financieras para determinados escenarios, por ejemplo la refinanciación de la deuda existente o la obtención de nuevos fondos, como para una adquisición. El formato y los detalles de estas aproximaciones variarán en función del banco, de sus capacidades y de la relación con la empresa.

Una vez que se ha tomado la decisión de obtener deuda en el mercado de créditos (préstamos) sindicados, el prestatario contratará a un banco o grupo de bancos sobre una base inicialmente no vinculante, período durante el cual se acuerdan una serie de puntos clave de estas propuestas iniciales en un “Resumen de términos y condiciones” o “hoja de términos”. Normalmente, esto se acordará al mismo tiempo que una carta de compromiso formal, o “carta de mandato”, en la que se establecen el alcance y las responsabilidades tanto del prestatario como del banco o bancos organizadores.

Por supuesto, los bancos tienen que querer conceder un préstamo para llegar a esta fase y esto les obliga a obtener todas las aprobaciones internas de crédito, capital y distribución necesarias. En cualquier situación de préstamo, la calidad crediticia del prestatario es un factor clave para los bancos a la hora de determinar si van a conceder un préstamo: ¿puede el prestatario devolver la línea y cuáles son los riesgos que conlleva? En una situación de préstamo sindicado, existe la dimensión añadida del riesgo de distribución; la evaluación del atractivo del préstamo para otros prestamistas es clave, ya que la gestión del riesgo de suscripción es esencial para el éxito del proceso de préstamo sindicado. Cuando un posible organizador está convencido de que los riesgos de crédito, de capital y de distribución son manejables, entonces el banco está dispuesto a aceptar un mandato para la financiación.

Los mandatos se conceden por diversas razones, pero lo más habitual es que se ganen en función de los siguientes criterios clave:

• solidez de la relación del banco con el prestatario;
• capacidad del banco para proporcionar, ejecutar y distribuir las facilidades de deuda; y
• el precio y la estructura de la línea de crédito propuestos.

Para un prestatario con varias relaciones con diferentes bancos, el precio/la estructura de la línea de crédito suele ser el elemento diferenciador clave. Por lo tanto, cualquier banco que desee ganar el negocio de organizar un préstamo sindicado tratará de ofrecer un precio competitivo y una estructura flexible al prestatario. Hay que mantener un equilibrio: el rendimiento económico y la protección crediticia para los bancos participantes frente a la presentación de una oferta lo suficientemente atractiva para el prestatario como para que resulte interesante y competitiva con las ofertas rivales. Fijar un precio demasiado bajo o una estructura demasiado débil podría provocar la falta de inversores dispuestos a participar y el fracaso de la operación, mientras que un precio demasiado alto o una estructura demasiado ajustada podrían provocar la pérdida de un mandato potencial en favor de los bancos competidores. Entender y juzgar correctamente el tamaño y la posición de la banda de precios y estructuras dentro de la cual los inversores participantes están dispuestos a comprometerse con la transacción es, por tanto, fundamental para ganar el negocio.

Antes de la preparación de la documentación completa del préstamo en la fase de sindicación, las condiciones comerciales clave suelen negociarse entre el prestatario y el banco principal o el agente de documentación. Una hoja de condiciones suele incluir, como mínimo, la estructura básica: importe, tipo, plazo, cualquier convenio financiero (incluidos los niveles de margen de maniobra de los convenios), garantía, perfil de amortización, precio, cestas de adquisición y enajenación permitidas/carve-outs y base de la preparación del documento (que a menudo será el “estándar de la Loan Market Association (LMA)” o una facilidad anterior). Las hojas de términos más detalladas pueden especificar pactos generales, declaraciones y eventos de incumplimiento (normalmente sólo como títulos, pero el lenguaje jurídico puede ampliarse cuando sea necesario), así como garantes, condiciones de pago anticipado, otras restricciones impuestas al prestatario, como la restricción del pago de dividendos, y pueden especificar ciertos términos que se incluirán dentro de la carta de mandato, como la flexión del mercado (donde el prestatario acepta que los organizadores puedan cambiar la estructura o el precio en ciertos eventos para asegurar el éxito de la sindicación).

En las discusiones sobre la estructuración con el prestatario se incluirá si la línea debe ser suscrita o si puede ejecutarse sobre la base de los mejores esfuerzos. Se puede esperar que las facilidades suscritas, en las que los bancos organizadores asumen cualquier riesgo de fracaso de la transacción a cambio de una comisión, sean menos agresivas que una facilidad de mejores esfuerzos correspondiente. Por lo tanto, un prestatario que busque refinanciar una línea de capital circulante que va a vencer puede, en un mercado difícil, dar la bienvenida a una línea suscrita para obtener la certeza de que la línea será refinanciada, pero, en condiciones más benignas, probablemente optará por una estructura de mejores esfuerzos más agresiva para beneficiarse de un mejor precio. Las facilidades suscritas son a menudo necesarias para las adquisiciones, ya sean apalancadas o de grado de inversión/financiación de adquisiciones corporativas, tanto para proporcionar seguridad de financiación para ciertas jurisdicciones como para mantener la confidencialidad de las discusiones de la oferta previa al anuncio.

Basado en la experiencia de varios autores, mis opiniones, perspectivas y recomendaciones se expresarán a continuación (o en otros lugares de esta plataforma, respecto a las características en 2026 o antes, y el futuro de esta cuestión):

Fase de sindicación

Una vez adjudicado el mandato, se pone en marcha el proceso de preparación de la documentación del préstamo. Si no se ha designado un asesor externo para los prestamistas en la fase anterior, en esta fase se preparará el primer borrador de la documentación sobre la base de los acuerdos de la hoja de términos.

Simultáneamente, el banco organizador tratará de prepararse para comercializar la transacción mediante:

• la preparación de la información de apoyo a la comercialización (por ejemplo, un memorando informativo, una presentación en una reunión bancaria y, en el caso de las transacciones apalancadas, la finalización de los informes de diligencia debida financiera, jurídica y fiscal por parte de los asesores (véase qué es, su concepto jurídico; y también su definición como “assessors” en derecho anglo-sajón, en inglés) externos);
• la preparación de una carta de invitación que se enviará a los posibles prestamistas que puedan haber sido identificados como interesados en participar en dicha transacción; y
• los anuncios directos relativos a la línea de crédito, si es necesario, a través de la prensa especializada o, en determinadas circunstancias, a los prestamistas directamente (un proceso conocido como “sondeo”).

El alcance y el detalle de la información que se da a conocer al grupo de inversores es individual para cada transacción, y el nivel de detalle depende de la familiaridad de los posibles prestamistas con el crédito: se requerirá información detallada para un nuevo participante en el mercado de créditos (préstamos) sindicados y para las transacciones particularmente complejas, mientras que se necesita menos información para una gran empresa que cotiza en bolsa y que ha recurrido regularmente al mercado de créditos (préstamos) sindicados para refinanciar y que invita a los bancos de relación existentes. Antes del lanzamiento, la capacidad y la liquidez del mercado son consideraciones clave: cuanto mayor sea la liquidez en el mercado, más condiciones favorables para el prestatario se podrán conseguir; y cuantos más inversores estén interesados, mayor será la liquidez potencial disponible. Esto da lugar a una interacción más compleja entre una serie de variables en torno al precio, la estructura y el número de prestamistas a los que se acude, y en última instancia conduce a una decisión binaria por parte de cualquier prestamista individual de unirse o no al sindicato.

El mercado de créditos (préstamos) sindicados se compone de un número finito de inversores, cada uno de ellos con diferentes actitudes hacia el riesgo/sector/geografía/precios, con historias de relaciones individuales que influyen en las decisiones de inversión y en las cantidades a invertir. Esta base de inversores se amplió considerablemente durante el periodo 2007-2008 con el crecimiento de los inversores institucionales y la creación de fondos del préstamo garantizado (CLO). Normalmente, los inversores institucionales y los fondos de CLO invierten en los tramos no amortizados en una estructura de capital apalancada. La evolución y la liquidez de esta categoría de prestamistas muestra el importante crecimiento de los prestamistas institucionales como proporción de la emisión de créditos (préstamos) apalancados hasta 2007. Tras la quiebra, bancarrota, o insolvencia, en derecho (véase qué es, su concepto jurídico; y también su definición como “insolvency” o su significado como “bankruptcy”, en inglés) de Lehman y la crisis bancaria, los volúmenes, especialmente en Europa, cayeron significativamente, comenzando a recuperarse lentamente, en 2010.

Normalmente, los organizadores prefieren dirigirse a más inversores para minimizar el riesgo de una sindicación fallida, mientras que, por el contrario, los prestatarios suelen preferir grupos de prestamistas más pequeños porque son más fáciles de gestionar. Esto crea una tensión que debe ser gestionada entre el prestatario y el organizador en lo que respecta a la distribución del riesgo en la transacción: en el caso de las operaciones “best efforts”, este riesgo de distribución recae principalmente en el prestatario, pero en el caso de las facilidades suscritas el riesgo recae en el organizador suscriptor para compensar cualquier déficit.

En el momento acordado, la línea se lanzará al mercado de créditos (préstamos) sindicados mediante una carta de invitación. La carta de invitación proporcionará una cantidad mínima de información sobre la transacción: normalmente una introducción que describe al prestatario, la identidad del banco o bancos organizadores, el tamaño de la transacción, el importe de participación solicitado y cualquier comisión asociada y el calendario de la transacción. A la carta de invitación suele adjuntarse un acuerdo de confidencialidad, en el que se exige a los inversores que lo firmen y lo devuelvan a cambio de que se den a conocer todos los detalles de la operación (como una hoja de condiciones) y cualquier información adicional. Después de este lanzamiento, la operación pasará por un proceso de sindicación (“venta”) que suele durar de tres a cuatro semanas, con una presentación por parte de la dirección a los inversores interesados que suele tener lugar en la semana siguiente al lanzamiento para permitir que los inversores se familiaricen de antemano con el prestatario y la operación. Esta presentación al prestamista es una forma útil de permitir que los prestamistas y el prestatario se reúnan con la alta dirección del prestatario, que presenta la estrategia futura del mismo.

El proceso de venta de un préstamo sindicado, también conocido como “bookrunning”, es la función más visible de un préstamo sindicado, que requiere un conocimiento detallado de la línea de crédito, así como de los posibles prestamistas. El proceso de sindicación se pone en marcha mediante la distribución de las cartas de invitación a la lista de inversores invitados acordada y la entrega del memorando informativo. La mayoría de los créditos (préstamos) sindicados implican el uso de un sistema de distribución electrónica (por ejemplo, Intralinks y Debtdomain) para permitir a los inversores un acceso seguro a cualquier información relevante de forma centralizada.

La negociación de la documentación final del préstamo, basada en la hoja de términos acordada en la fase de mandato, puede producirse antes del lanzamiento de la sindicación, como es típico en muchas transacciones apalancadas, o durante el proceso de sindicación, como puede ocurrir en las transacciones corporativas con grado de inversión. Al margen de las limitaciones legales y jurisdiccionales normales, existe un margen de variación casi ilimitado entre estos documentos y, como resultado, se ha desarrollado a lo largo de los años un marco general estandarizado por la LMA. El marco estándar de la LMA se ocupa de una serie de disposiciones mecánicas necesarias para el buen funcionamiento de un préstamo sindicado, como la cesión y las transferencias, las decisiones del prestamista mayoritario, las representaciones, los compromisos de información, la mecánica de pago de intereses, las condiciones previas y la notificación y consulta de todas las partes. La estandarización de estas condiciones “de caldera” libera a las partes para discutir cuestiones comerciales más importantes, al tiempo que minimiza las largas negociaciones y las costosas consultas legales.

📬Si este tipo de historias es justo lo que buscas, y quieres recibir actualizaciones y mucho contenido que no creemos encuentres en otro lugar, suscríbete a este substack. Es gratis, y puedes cancelar tu suscripción cuando quieras:

Qué piensas de este contenido? Estamos muy interesados en conocer tu opinión sobre este texto, para mejorar nuestras publicaciones. Por favor, comparte tus sugerencias en los comentarios. Revisaremos cada uno, y los tendremos en cuenta para ofrecer una mejor experiencia.

Al final de este periodo de venta, los prestamistas se comprometerán con la línea de crédito (por lo general, sujetos a la satisfacción individual con la documentación) o la rechazarán. Es importante recordar que los prestamistas (ya sean bancos o inversores institucionales) en un préstamo sindicado no aportan necesariamente cantidades iguales a la operación, ya que existen diferentes niveles de compromiso y de titularidad, y cada prestamista que se compromete con la línea de crédito actúa de forma individual, sin responsabilidad para los demás inversores del sindicato.

Cualquier desacuerdo individual con la documentación se resuelve entre el prestatario y los posibles prestamistas y se recogerán los detalles administrativos para que la línea de crédito pueda prepararse para la firma. Los prestamistas firmarán la línea de crédito a través de varios procesos diferentes. El método más común de firma implica que cada prestamista firme individualmente y devuelva las páginas de firma al banco principal, al agente de documentación o al abogado, a menudo por fax/correo electrónico escaneado. Una vez recogidas, las firmas se compilan en un solo documento y se envía una copia conformada confirmando que el proceso se ha completado. En una transacción prefinanciada, cuando la documentación del préstamo ya está firmada, los prestamistas comprometidos se incorporan a la transacción mediante la ejecución de certificados de transferencia.

Fase posterior al cierre

Esta fase comienza en el momento de la firma y se prolonga durante la vida de la línea de crédito. Cuando se ha sindicado un préstamo, se han realizado las asignaciones de los prestamistas y éstos se han financiado en la transacción (es decir, ahora son contrapartes legales de las facilidades), se forma el sindicato. A partir de este momento, el agente tiene el papel clave de coordinar a todas las partes y supervisar las facilidades, especialmente en lo que respecta a la información financiera y al cumplimiento de los convenios. Un papel clave del agente es distribuir la información al sindicato para que todos los miembros del mismo reciban la misma información y puedan supervisar ellos mismos el rendimiento del crédito. A menudo se organiza una reunión bancaria anual en la que la dirección del prestatario informa sobre los resultados financieros hasta la fecha y presenta el presupuesto del año siguiente al sindicato. Esto permite a los prestamistas reunirse regularmente con la dirección y plantear cualquier cuestión. En caso de que se requiera alguna renuncia o modificación de las condiciones del acuerdo de préstamo durante la vida de las instalaciones, el agente coordinará este proceso. Es importante recordar que el agente no actúa por su cuenta, sino que lo hace siempre siguiendo las instrucciones de los prestamistas.

Una vez realizadas y anunciadas las asignaciones, el préstamo pasa a ser “libre para negociar”, lo que significa que los prestamistas pueden negociar el préstamo en el mercado secundario de créditos (préstamos). Debido a la liquidez del mercado de créditos (préstamos) hasta 2007, era habitual que los prestamistas que recibían una asignación inferior a la deseada en la sindicación primaria acudieran al mercado secundario de créditos (préstamos) para aumentar su posición en la operación. Por otro lado, si los prestamistas quieren gestionar activamente esa posición, pueden utilizar el mercado secundario de créditos (préstamos) para vender parte de su participación en la operación. La decisión de comprar y vender estará obviamente condicionada por el precio en el mercado secundario de créditos (préstamos), y el agente desempeñará un papel clave en el mantenimiento de la lista del sindicato y en la notificación al prestatario de cualquier cambio en esta lista si se han ejecutado operaciones. La negociación ha sido importante en las Américas desde hace algún tiempo y se ha vuelto más importante en Europa en los últimos años, ya que los inversores institucionales se han vuelto más omnipresentes en el mercado. Sin embargo, desde el inicio de la crisis crediticia en 2008, los bancos se han ceñido con mayor frecuencia a sus asignaciones más bajas en las transacciones y, con menos inversores de valor relativo, este descenso ha sido muy notable. Los volúmenes en América se mantuvieron relativamente estables.

Revisor de hechos: Turner

[rtbs name=”financiacion-de-deudas”] [rtbs name=”creditos”] [rtbs name=”deudas”] [rtbs name=”financiacion”] [rtbs name=”instituciones-de-credito”] [rtbs name=”prestamos-para-empresas”]

Recursos

Véase También

▷ Esperamos que haya sido de utilidad. Si conoces a alguien que pueda estar interesado en este tema, por favor comparte con él/ella este contenido. Es la mejor forma de ayudar al Proyecto Lawi.