Calificación Crediticia
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Calificación Crediticia
Calificación Crediticia
Las calificaciones crediticias proporcionan una opinión sobre la capacidad relativa de una entidad para cumplir sus compromisos financieros. Han sido utilizadas por los inversores como indicación de la probabilidad de recuperar su dinero de acuerdo con las condiciones en las que invirtieron desde los primeros años del siglo XX, y las tres principales agencias internacionales de calificación crediticia llevan los nombres de los pioneros originales del sector: los señores Poor (Standard & Poor’s), Moody (Moody’s Investor Services) y Fitch (Fitch Ratings). La ya conocida escala de calificación AAA-D fue introducida por Fitch en 1924 para satisfacer la creciente demanda de análisis independientes de los valores financieros.
Las calificaciones crediticias son proporcionadas principalmente por empresas independientes que asignan calificaciones en todas las clases de activos crediticios a nivel mundial. Los emisores suelen elegir qué agencia o agencias utilizar en función del grado de aceptación de esas calificaciones por parte de los inversores/prestamistas en los mercados en los que pretenden obtener financiación de la deuda, y de la calidad del servicio que esperan recibir de la agencia: tanto en lo que respecta a la rapidez del proceso de calificación como a la relación continua.
Las calificaciones suelen estar disponibles de forma gratuita en las páginas web de las agencias o en las de terceros proveedores de datos, como Bloomberg y Reuters. Las metodologías de calificación también están disponibles públicamente en los sitios web de las agencias.
Las agencias también pueden asignar calificaciones para satisfacer la demanda de los inversores o cuando buscan establecer una amplitud de cobertura en un nuevo mercado. Actualmente, Fitch Ratings mantiene una cobertura global de más de 6.000 instituciones financieras, 2.000 emisores corporativos, 100 soberanos, 500 operaciones de financiación de proyectos e infraestructuras y 200 subsoberanos, y mantiene la vigilancia de más de 9.000 operaciones de financiación estructurada.
¿Qué son las calificaciones crediticias?
Las calificaciones crediticias de Fitch Ratings proporcionan una opinión sobre la capacidad relativa de una entidad para cumplir con sus compromisos financieros, como los intereses, los dividendos preferentes, el reembolso del principal, las reclamaciones de seguros o las obligaciones de las contrapartes. Las calificaciones crediticias son utilizadas por los inversores como indicación de la probabilidad de recibir el dinero que se les debe de acuerdo con los términos en los que invirtieron. Las calificaciones crediticias de la agencia cubren el espectro global de las entidades financieras, financieras, bancarias, de seguros, municipales y otras entidades de la hacienda pública y los valores u otras obligaciones que emiten, así como los valores de financiación estructurada respaldados por derechos de cobro u otros activos financieros.
Los términos “grado de inversión” y “grado especulativo” se han establecido a lo largo del tiempo como una forma abreviada de describir las categorías “AAA” a “BBB” (grado de inversión) y “BB” a “D” (grado especulativo). Los términos “grado de inversión” y “grado especulativo” son convenciones del mercado y no implican ninguna recomendación o respaldo de un valor específico con fines de inversión. Las categorías de grado de inversión indican un riesgo crediticio entre relativamente bajo y moderado, mientras que las calificaciones de las categorías especulativas señalan un mayor nivel de riesgo crediticio o que ya se ha producido un impago.
Las calificaciones crediticias expresan el riesgo en orden relativo, es decir, son medidas ordinales del riesgo crediticio y no predicen una frecuencia específica de impagos o pérdidas. Las opiniones de Fitch son prospectivas e incluyen las opiniones de los analistas sobre el rendimiento futuro.
Las calificaciones crediticias de Fitch Ratings no abordan directamente ningún otro riesgo que no sea el crediticio. En particular, las calificaciones no abordan el riesgo de pérdida de valor de mercado de un título calificado debido a cambios en los tipos de interés, la liquidez y otras consideraciones de mercado. Sin embargo, en lo que respecta a la obligación de pago del pasivo calificado, el riesgo de mercado puede considerarse en la medida en que influye en la capacidad de un emisor para pagar a partir de un compromiso. Sin embargo, las calificaciones no reflejan el riesgo de mercado en la medida en que influyen en el tamaño u otra condicionalidad de la obligación de pago sobre un compromiso (por ejemplo, en el caso de los bonos indexados).
En los componentes de impago de las calificaciones asignadas a obligaciones o instrumentos individuales, la agencia suele calificar a la probabilidad de impago o incumplimiento de acuerdo con los términos de la documentación de ese instrumento.
Las calificaciones de impago restringido (RD) indican un emisor que, en opinión de Fitch Ratings, ha experimentado un impago no garantizado de un bono, un préstamo u otra obligación financiera importante, pero que no ha entrado en concurso de acreedores, en administración, en quiebra, en liquidación o en otro procedimiento formal de disolución, y que no ha cesado de operar por otros motivos. Esto incluiría
- el impago selectivo de una clase o moneda específica de deuda;
- la expiración no asegurada de cualquier período de gracia, período de subsanación o período de indulgencia de incumplimiento aplicable tras un incumplimiento de pago de un préstamo bancario, un valor del mercado de capitales u otra obligación financiera importante;
- la prolongación de múltiples exenciones o períodos de indulgencia tras un incumplimiento de pago de una o más obligaciones financieras importantes, ya sea en serie o en paralelo; o
- la ejecución de un canje de deuda en dificultades sobre una o más obligaciones financieras importantes.
Las calificaciones de impago (D) indican que un emisor que, en opinión de Fitch Ratings, ha entrado en concurso de acreedores, en administración, en quiebra, en liquidación o en otro procedimiento formal de disolución, o que ha cesado su actividad de cualquier otro modo. Las calificaciones de impago no se asignan de forma prospectiva a las entidades o a sus obligaciones.
El proceso de calificación
Al inicio del proceso de calificación, cada entidad u operación calificada se asigna a un analista principal, que trabaja con el apoyo de un analista secundario. En el caso de las calificaciones de empresas y de finanzas públicas, el analista primario es responsable de dirigir el análisis y de formular una recomendación de calificación, y normalmente también es responsable de la vigilancia continua de la calificación durante la vida de su publicación. Aunque el analista principal de las operaciones de financiación estructurada también es responsable de dirigir el análisis y formular las recomendaciones de calificación iniciales para la operación, la responsabilidad de la vigilancia continua de la operación suele transferirse a un analista de vigilancia específico. Sin embargo, para algunos grupos, las actividades de vigilancia diarias pueden seguir en manos del analista principal. Las calificaciones se asignan y revisan mediante un proceso de comité.
Supervisión de las calificaciones
Las calificaciones de Fitch se supervisan de forma continua, a menos que sean de carácter puntual. Los analistas de todos los grupos iniciarán una revisión de la calificación siempre que tengan conocimiento de cualquier información comercial, financiera, operativa o de otro tipo que crean que puede razonablemente dar lugar a una acción de calificación, de acuerdo con los criterios y metodologías pertinentes.
La función de vigilancia de Fitch incorpora el uso de indicadores de mercado, como la información sobre los precios de los bonos y de los swaps de incumplimiento crediticio (CDS); indicadores “no tradicionales”, como las puntuaciones de gobierno corporativo; y un conjunto más amplio de análisis de flujo de caja, riesgo sistémico y riesgo operativo.
Aportaciones de las entidades calificadas
El análisis y las decisiones de calificación de Fitch se basan en la información recibida de fuentes conocidas y que Fitch considera relevantes para el análisis y la decisión de calificación. Esto incluye la información disponible públicamente sobre el emisor, como las estadísticas financieras y operativas de la empresa, los informes presentados ante los organismos reguladores y los informes económicos y del sector. Además, el proceso de calificación puede incorporar datos y conocimientos recogidos por los analistas en el curso de su interacción con otras entidades de su sector de especialización. La información proporcionada a un grupo de análisis puede ser compartida internamente con otro grupo, si se considera pertinente.
El proceso de calificación también puede incorporar información proporcionada directamente por el emisor calificado, el organizador, el patrocinador u otro tercero.
Calificaciones financieras de empresas
Esto incluye las calificaciones corporativas no financieras
Calificaciones corporativas no financieras
Esto incluye las aportaciones cualitativas, los insumos cuantitativos
Aportaciones cualitativas
El análisis corporativo está muy influenciado por los inputs cualitativos. Una evaluación del sector en el que opera una entidad y de los factores específicos de sus operaciones permite una evaluación global del riesgo empresarial. Esta evaluación del riesgo empresarial se utiliza tanto para calibrar las métricas financieras apropiadas para una calificación concreta como para determinar los topes aproximados de una calificación: Fitch no asignará los niveles de calificación más altos a las empresas con un riesgo empresarial anormalmente alto, aunque presenten perfiles financieros muy sólidos.
Al realizar este análisis cualitativo, Fitch considera explícitamente lo siguiente:
- El perfil del sector, que incluye consideraciones como: si el sector se encuentra en una fase de declive o de crecimiento, si es cíclico, si existen altas barreras de entrada y las tendencias sociales, demográficas y normativas en los mercados clave. También se tiene en cuenta el entorno legal y político y la calificación soberana del país en el que opera la empresa.
- Perfil de la empresa – incluyendo la posición en los mercados clave, el nivel de dominio del producto, la capacidad de influir en el precio, la diversificación de productos, ventas y clientes, la posición comparativa de costes.
- Estrategia de gestión y gobierno corporativo – incluyendo la estrategia operativa, la tolerancia al riesgo y las políticas financieras.
- El historial, así como una intención creíble, son consideraciones clave. El gobierno corporativo es una consideración asimétrica – si es bueno o adecuado, tiene poca influencia en la calificación, pero si es pobre puede tener un impacto negativo en la calificación.
- La propiedad, el apoyo y los factores de grupo – incluyendo la fuerza relativa de las matrices/filiales (incluyendo las matrices estatales) y la fuerza de los vínculos entre las entidades.
Insumos cuantitativos
Una vez determinado el perfil de riesgo, se utiliza para calibrar el perfil financiero acorde con los diferentes niveles de calificación. En la práctica, esto puede hacerse mediante un análisis de pares -una comparación con las métricas financieras y las calificaciones de empresas con perfiles de riesgo similares- o utilizando una orientación más detallada relacionada con sectores específicos.
Fitch utiliza sus documentos sobre factores de crédito sectoriales para ayudar a terceros a entender este proceso. En ellos se destacan, para cada uno de los principales sectores empresariales, los elementos clave del riesgo empresarial y también las métricas financieras clave a lo largo del ciclo que suelen asociarse a las categorías de calificación.
La agencia favorece el análisis de la capacidad de una empresa para generar efectivo para el servicio de su deuda en lugar de los ratios basados exclusivamente en el balance.
Dado que las normas contables aplicables a las empresas no financieras se han vuelto más complejas, Fitch ha pasado de las métricas de beneficios a las de flujo de caja como sus medidas clave de rendimiento. En determinadas circunstancias, Fitch sigue haciendo referencia al EBITDA (véase más detalles), una medida basada en los beneficios, como métrica financiera clave. Su sencillez de cálculo y el hecho de que elimine lo que suelen ser las dos partidas clave no monetarias del beneficio de explotación (la depreciación y la amortización) hacen que siga teniendo cierta utilidad.
Sin embargo, se prefieren las medidas de flujo de caja cuando hay suficiente información para calcularlas con precisión (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch utiliza tres medidas clave:
- Los fondos de las operaciones (FFO), esencialmente el flujo de caja de las operaciones menos los intereses netos pagados menos los impuestos pagados, pero antes de los movimientos del capital circulante.
- Flujo de caja de las operaciones (CFO): FFO menos los movimientos de capital circulante.
- Flujo de caja libre: CFO menos las partidas excepcionales menos los gastos de capital menos los dividendos comunes.
Las métricas financieras clave que se tienen en cuenta son:
- apalancamiento: que compara la deuda, a veces ajustada, con una medida de ingresos, en Fitch normalmente el FFO;
- cobertura – que compara la generación de efectivo de una empresa con sus gastos de intereses (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch suele ampliar esta medida para incluir la capacidad de una empresa para hacer frente a los pagos de los arrendamientos y las amortizaciones de la deuda; y
- medidas del tipo de margen de beneficios – la capacidad de una empresa para generar beneficios (o más típicamente efectivo) en comparación con los ingresos. Un margen elevado suele implicar una mayor flexibilidad operativa.
La agencia realiza varios ajustes para reflejar la naturaleza de deuda de algunas partidas que, a efectos contables, no se clasifican como deuda. Los más comunes son los siguientes:
- Ajustes por arrendamiento: los arrendamientos pueden caracterizarse como un medio alternativo de financiar la compra de activos fijos, y los ajustes por arrendamiento se realizan para permitir comparaciones significativas entre las empresas que son propietarias de sus activos operativos clave y las que los arriendan. Estos ajustes implican la capitalización de los arrendamientos sobre una base múltiple (es decir, multiplicando el coste anual del arrendamiento por una cantidad, suponiendo que un activo tendría que utilizarse continuamente para generar EBITDA, independientemente del plazo del arrendamiento) o sobre una base de valor actual neto.
- Ajustes de las pensiones: las pensiones tienen algunos componentes similares a los de la deuda, pero las agencias difieren en cuanto a la mejor manera de reflejarlos. Los tratamientos van desde la metodología de Fitch, que se centra más en reflejar adecuadamente las salidas de efectivo asociadas a las pensiones en sus previsiones, hasta enfoques más orientados a tratar los déficits contables de las pensiones como deuda.
- Ajustes de la deuda híbrida: Fitch anula los ajustes contables que clasifican los instrumentos de deuda híbridos, como la deuda convertible, como parte de deuda y parte de capital. Una vez restablecidos como deuda, las agencias tienen diversos criterios para evaluar el grado de similitud de los instrumentos con los fondos propios -centrados en factores como el nivel de subordinación, el aplazamiento del cupón y la conversión- y, por tanto, qué proporción del instrumento clasificarán como fondos propios.
Calificación de bancos y otras instituciones financieras
El análisis de Fitch de un banco u otra institución financiera incluye una evaluación de los factores cualitativos y cuantitativos, externos e internos, que impulsan las calificaciones de incumplimiento del emisor (IDR). Algunos ejemplos de factores cualitativos son la franquicia y la gestión. Ejemplos de factores cuantitativos son la capitalización, la rentabilidad y la calidad de los activos. La ponderación relativa de estos factores puede variar según las circunstancias específicas. Los factores externos incluyen el entorno económico en el que opera el banco, el marco legislativo, reglamentario y fiscal, y la estructura del sistema financiero del país en cuestión.
Fitch suele asignar a los bancos calificaciones de incumplimiento de emisor a largo y corto plazo, así como calificaciones de apoyo, pisos de calificación de apoyo y calificaciones que reflejan el riesgo autónomo de que un banco entre en dificultades. La calificación de apoyo refleja la probabilidad de que el banco sea apoyado por un tercero, ya sea el Estado o un propietario institucional. Los bancos han tenido históricamente más probabilidades que otras entidades corporativas de recibir apoyo en caso de dificultades, y dicho apoyo ha sido un elemento de las calificaciones bancarias de Fitch durante más de 30 años. Sin embargo, los recientes movimientos legislativos plantean la cuestión de si es probable que el apoyo continúe de la misma forma en el futuro, ante la oposición de los responsables políticos al uso de fondos de los contribuyentes para rescatar a los tenedores de bonos.
Los cinco elementos clave del análisis de Fitch de cualquier institución financiera son los siguientes:
- Perfil del sector y entorno operativo, incluyendo el riesgo soberano, el tamaño y la composición de la economía en la que opera el banco, las características de los mercados relevantes, la competencia, las prácticas contables y el marco normativo y legal.
- Perfil de la empresa y gestión del riesgo, incluida la solidez y la profundidad de la franquicia y la gestión, el tamaño, la posición de mercado en actividades clave, la naturaleza/concentración de la base de clientes, la combinación de negocios y las ventajas competitivas, la diversificación geográfica y del sector industrial, la importancia sistémica a nivel nacional e internacional y la calidad de la distribución. También se revisan el riesgo de crédito, el riesgo de mercado, el riesgo operativo, el riesgo de reputación y el riesgo legal.
- Perfil financiero, incluida la rentabilidad, la financiación y la liquidez, la capitalización y el apalancamiento, así como el riesgo de crédito/la calidad de los activos y el flujo de caja.
- Estrategia de gestión y gobierno corporativo, incluyendo la estructura organizativa y la calidad/credibilidad de la estrategia empresarial y los aspectos de gobierno como la independencia/eficacia del consejo de administración, la supervisión de las transacciones con partes relacionadas.
- Propiedad, apoyo y factores de grupo: en la medida en que una entidad pueda contar con apoyo, el IDR puede beneficiarse de una subida de calificación.
Fitch no utiliza una ponderación preestablecida para cada una de estas categorías de calificación o para los distintos elementos dentro de cada categoría, ya que las ponderaciones adecuadas pueden cambiar dadas las circunstancias particulares. Como pauta general, cuando una categoría es significativamente más débil que las demás, este elemento más débil tiende a atraer un mayor peso en el análisis.
Las calificaciones se basan principalmente en una revisión de la información pública junto con los juicios y previsiones de Fitch. En muchos casos, Fitch se reunirá con la dirección y recibirá información no pública. En ciertos casos, las opiniones prospectivas de Fitch relacionadas con las exposiciones al riesgo o las previsiones pueden dominar la conclusión de una calificación, y dichas opiniones prospectivas pueden basarse en factores que son altamente juzgados.
Una limitación de las calificaciones es el riesgo de evento. El riesgo de evento se define como un acontecimiento imprevisto que, hasta que se conozca, no se incluye en las calificaciones existentes. Los riesgos de evento incluyen la decisión de la dirección de adquirir inesperadamente otra empresa, emprender una importante recompra de acciones o pérdidas inesperadas derivadas de un incumplimiento operativo. Algunas calificaciones pueden incluir ya una suposición razonable de que la dirección es adquisitiva, propensa a utilizar la flexibilidad financiera existente o tiene una infraestructura operativa débil, pero los detalles del acontecimiento y su efecto sobre la financiación, el capital y la liquidez no se conocerán hasta que el acontecimiento se anuncie o se consuma, momento en el que se podrán determinar las calificaciones.
Calificación de seguros
Los principales factores que Fitch examina en el análisis de las compañías de seguros son el perfil del sector y el entorno operativo; el perfil de la compañía y la gestión del riesgo; el perfil financiero; la estrategia de gestión y el gobierno corporativo; y los factores de propiedad, apoyo y grupo.
La agencia no utiliza una “ponderación” preestablecida para cada uno de estos factores de calificación, ya que las ponderaciones adecuadas pueden cambiar dadas las circunstancias particulares. Como pauta general, cuando un factor es significativamente más débil que los demás, este elemento más débil tiende a tener un mayor peso en el análisis.
Los principales riesgos a los que se enfrentan las aseguradoras incluyen el riesgo de producto (que comprende varios factores, como el riesgo de que los siniestros sean de una frecuencia o gravedad superior a la prevista), el riesgo de reserva (el riesgo de que las reservas constituidas para hacer frente a futuros siniestros sean inadecuadas) y el riesgo de activos (el riesgo de que las valoraciones de los activos caigan, dejando a la aseguradora con recursos inadecuados para pagar los siniestros). Otros riesgos que pueden ser importantes en algunos casos son el de liquidez y el de gastos.
A diferencia de muchas calificaciones no financieras, el de los seguros es un sector en el que la solidez financiera del asegurador que ofrece una póliza está intrínsecamente ligada al valor de la póliza que se ofrece. Un ligero debilitamiento de la solidez financiera puede tener en algunos casos un efecto magnificado, debido a la pérdida de nuevos negocios o a la presencia de activadores de calificación explícitos o implícitos. Por ello, la gravedad de la transición de las calificaciones puede ser más pronunciada para las aseguradoras que para las empresas no financieras.
Aunque las instituciones financieras, como los bancos, comparten algunas características similares con las aseguradoras, sobre todo una vulnerabilidad potencial a una pérdida repentina de confianza, la volatilidad de las calificaciones de las instituciones financieras se ve moderada en cierta medida por una expectativa de apoyo gubernamental. Dada la menor importancia sistémica de las empresas de seguros, Fitch no suele suponer que el apoyo gubernamental vaya a producirse. Sin embargo, en casos concretos, una expectativa de apoyo gubernamental o un apoyo gubernamental continuado puede proporcionar apoyo a los niveles de calificación.
La calificación de solidez financiera de la aseguradora a largo plazo (IFS) es exclusiva para las aseguradoras y consiste en una calificación de emisión asignada a las obligaciones de los asegurados de la compañía de seguros. Esto proporciona una indicación de la capacidad de una aseguradora para pagar sus obligaciones de seguro y se deriva del IDR de la operación de seguro (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch también asigna calificaciones IFS y IDR a corto plazo.
Tras considerar los riesgos inherentes a una empresa de seguros que opera en determinados mercados, Fitch examina las características específicas de la organización que se va a calificar y la medida en que presenta puntos fuertes o débiles que son únicos o inusuales. Esta evaluación, tanto del perfil de la empresa como de la gestión del riesgo, es principalmente de naturaleza cualitativa y se basa en la información disponible.
Algunos ejemplos de riesgos idiosincrásicos que afectan al perfil de la empresa de una aseguradora pueden ser los mercados de capitales significativos u otras operaciones no aseguradoras, el rápido crecimiento, las características inusuales conocidas de los contratos o las concentraciones de riesgo. Si se identifican riesgos idiosincrásicos adicionales, esto puede reducir la calificación en la medida en que se considere importante.
El perfil financiero de una empresa es el elemento más cuantitativo del análisis de calificación de Fitch, aunque la interpretación de los resultados y su ponderación en la calificación incluye importantes elementos de juicio cualitativo (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch revisa varios ratios financieros y otras medidas cuantitativas. Éstas se evalúan generalmente en relación con una combinación de normas del sector, puntos de referencia específicos de las calificaciones, periodos de tiempo anteriores y expectativas específicas de la entidad calificada.
La estrategia del equipo de gestión de una organización puede tener un impacto significativo en la solvencia, ya que algunos equipos son más conservadores en sus estrategias que otros. Las estrategias que se considerarían de mayor riesgo incluyen una rápida expansión hacia nuevas áreas (especialmente sin la experiencia y los conocimientos adecuados), una actividad agresiva de fusiones y adquisiciones, así como unas expectativas de rentabilidad elevadas que conllevan una alta tolerancia al riesgo.
La forma y la identidad de la propiedad pueden afectar a la solidez financiera de una unidad de calificación a través de un impacto en la flexibilidad financiera y la estrategia de gestión (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch no tiene una estructura de propiedad “preferida”, sino que considera las implicaciones crediticias de cada caso según sus méritos. En su evaluación de varias unidades operativas, Fitch revisará generalmente el grado de fungibilidad del capital entre las entidades legales y otros vínculos de gestión entre ellas.
Calificación de las finanzas públicas y soberanas
Entradas cuantitativas
Las calificaciones de las finanzas soberanas y públicas son una síntesis de juicios cuantitativos y cualitativos que captan tanto la voluntad como la capacidad de pago. En las calificaciones soberanas y de las finanzas públicas (subsoberanas) se incorpora una amplia gama de variables económicas y financieras. Los datos cuantitativos clave para el análisis de la calificación soberana pueden dividirse en cuatro grandes categorías:
- resultados y perspectivas macroeconómicas;
- las características estructurales de la economía que la hacen más o menos vulnerable a los “choques”, incluidos los riesgos para la estabilidad macroeconómica y las finanzas públicas que plantea el sector financiero, así como el “riesgo político” y los factores de gobernanza;
- las finanzas públicas, incluida la estructura y la sostenibilidad de la deuda pública, así como la financiación presupuestaria; y
- las finanzas exteriores, con especial atención a la balanza de pagos (flujos de la cuenta corriente y de capital), así como al nivel y la estructura de la deuda exterior (pública y privada).
Los resultados pasados no siempre son una buena guía para el futuro. No obstante, el historial de resultados económicos de un país refleja la cohesión y la solidez de su marco de política macroeconómica y los puntos fuertes y débiles estructurales de su economía. Los países que se han beneficiado de un largo periodo de políticas macroeconómicas sólidas tienen más probabilidades, en igualdad de condiciones, de disfrutar de un crecimiento estable y no inflacionista, lo que se traduce en un mayor nivel de ingresos y una mayor resistencia a las crisis. Los soberanos respaldados por economías que se han beneficiado de un historial de baja inflación y crecimiento económico estable tenderán a recibir una calificación más alta que los que han experimentado una inflación crónica y ciclos económicos severos en el pasado reciente.
La gestión de las finanzas públicas es fundamental para la solvencia soberana. Unas políticas fiscales inadecuadas pueden dar lugar a una inestabilidad macroeconómica e incluso a una crisis, socavando la solvencia soberana. Una carga de la deuda pública elevada y creciente erosiona la solvencia del soberano, mientras que una estructura de la deuda débil puede hacer que las finanzas públicas sean vulnerables a los riesgos de duración, monetarios y de refinanciación. Además, cuanto más vulnerables sean las finanzas públicas a los choques adversos, menor será la capacidad de sostener un determinado nivel de deuda. Consideraciones similares se aplican al análisis de la balanza de pagos y de la deuda externa. Los indicadores de la sostenibilidad de la deuda pública y externa incluyen la relación entre los pagos del servicio de la deuda y los ingresos/gastos del gobierno y los ingresos corrientes de divisas; la relación entre la deuda pública y externa y los flujos de ingresos internos y externos y el nivel de producción nacional (por ejemplo, el PIB); los saldos fiscales primarios y externos como parte del PIB necesarios para estabilizar y o reducir el volumen de la deuda pública y externa.
Las calificaciones de las entidades de la hacienda pública, como las provincias y las ciudades, se basan en medidas cuantitativas similares de la flexibilidad fiscal y la sostenibilidad de la deuda, como la relación entre la deuda y los pagos de intereses y los ingresos, así como en un análisis detallado de las principales partidas de ingresos y gastos (diversidad y gasto obligatorio frente a gasto discrecional, respectivamente), y en medidas de liquidez (por ejemplo, el tamaño de los depósitos en efectivo en relación con el servicio de la deuda).
Para el análisis soberano, las fuentes de datos para los insumos cuantitativos están, en la mayoría de los casos, disponibles públicamente en instituciones internacionales como el FMI, la Comisión Europea y la OCDE, y en fuentes nacionales como los bancos centrales y los principales departamentos gubernamentales (ministerios de finanzas y economía, oficinas de gestión de la deuda (DMO) y departamentos del tesoro) y agencias estadísticas nacionales. A menudo se pedirá a la DMO y a los departamentos del tesoro que proporcionen información más detallada y actualizada sobre la deuda pública y el servicio de la deuda que la disponible en el dominio público. Para el análisis de las finanzas públicas, las autoridades subnacionales son la principal fuente de datos sobre sus finanzas públicas.
Insumos cualitativos
Los insumos cualitativos buscan principalmente captar la “voluntad de pago”, que para los emisores soberanos y subsoberanos es un aspecto importante de la evaluación del crédito y la calificación. La “voluntad de pago” se refiere a la voluntad política y a la capacidad de las autoridades políticas para formular y aplicar eficazmente medidas que sean suficientes para movilizar los recursos necesarios para cumplir con las obligaciones de la deuda. En el caso de las calificaciones subsoberanas, los factores cualitativos incluyen las características del marco institucional y jurídico, los factores políticos asociados a las relaciones intergubernamentales y el perfil socioeconómico de la ciudad/región.
Las aportaciones cualitativas a la evaluación de la calificación soberana incluirán la transparencia y la previsibilidad de las políticas económicas y presupuestarias, el estado de derecho y el entorno de gobernanza en general, así como una evaluación del “riesgo político” más amplio que incluye la probabilidad de conflictos internos o externos, incluida la guerra, así como el “cambio de régimen” que podría interrumpir el servicio de la deuda o incluso provocar el repudio de la deuda contraída por un régimen anterior. Los indicadores de la “disposición a pagar” incluyen el historial del servicio de la deuda, la estabilidad política y social (por ejemplo, la incidencia de la transición pacífica del poder de un régimen a otro, democrático o no), los indicadores de gobernanza (como los que proporcionan el Banco Mundial y Transparencia Internacional) y los indicadores de demografía e ingresos (por ejemplo, el nivel de desigualdad de ingresos; el crecimiento y la estructura de la población).
Comparaciones entre pares
La solvencia soberana no se entiende fácilmente de forma aislada y el análisis riguroso de los pares es fundamental para el análisis de la calificación soberana. Las comparaciones de los indicadores de solvencia soberana entre países y a lo largo del tiempo sirven para poner de relieve los puntos fuertes y débiles relativos de los países y su capacidad para soportar las crisis. Los datos de los países individuales se comparan con las medianas de cada categoría amplia de calificación (por ejemplo, “A”, “BBB”, “BB”, “B”). Los modelos de calificación soberana pueden ayudar a fundamentar estas comparaciones y a determinar los niveles de calificación adecuados. Las calificaciones soberanas (en moneda extranjera y local a largo plazo) pueden complementarse con perspectivas -positivas, negativas y estables- que dan una indicación de la dirección en la que se espera que evolucione la solvencia soberana de un país a lo largo del tiempo. En situaciones en las que la evolución es rápida, puede aplicarse una vigilancia de la calificación, lo que implica que la calificación podría subir o bajar en un horizonte temporal relativamente corto. Consideraciones similares se aplican a las calificaciones de las finanzas públicas.
Calificación de la financiación estructurada
Los inversores en operaciones de financiación estructurada (SF) dependen principalmente del conjunto de activos subyacentes que garantizan la operación para el reembolso de los intereses y el principal. Para evaluar si los inversores serán reembolsados en su totalidad de acuerdo con los términos de la transacción, hay cinco aspectos fundamentales para la SF: la estructura legal; la calidad de los activos; la mejora del crédito; la estructura financiera; y la calidad del originador y del administrador.
El rasgo distintivo de una transacción de SF es el aislamiento, o la “desvinculación”, de un conjunto de activos subyacentes del riesgo de crédito corporativo del propietario original, u “originador”, de esos activos. Esto se consigue normalmente en la SF mediante la venta de un conjunto identificable y específico de los activos del originador a un vehículo de propósito especial (SPV), de modo que ni los activos ni sus ingresos se consolidarán como parte de la masa concursal del originador/vendedor en caso de su insolvencia. Los analistas de Fitch revisarán los documentos clave de la transacción y los dictámenes jurídicos para determinar si reflejan la transacción y su estructura tal y como se han presentado a Fitch.
Las transacciones de SF están garantizadas por un amplio espectro de activos financieros que se clasifican en cuatro sectores principales: valores respaldados por hipotecas residenciales (RMBS), valores respaldados por hipotecas comerciales (CMBS), valores respaldados por activos (ABS) y obligaciones de deuda colateralizada (CDO) (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch suele analizar las características crediticias de los activos para derivar una expectativa de pérdida bajo un escenario que refleja un resultado altamente probable acorde con las expectativas actuales de Fitch. Esto se conoce comúnmente como el escenario de caso base (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch puede utilizar datos históricos de los originadores, así como una modelización determinista o estocástica para derivar sus hipótesis de caso base. Las expectativas de pérdidas se incrementan entonces para las categorías de calificación más altas (se puede repasar algunas de estas cuestiones en la presente plataforma online de ciencias sociales y humanidades). Fitch emplea una filosofía de calificación prospectiva que pretende adoptar un enfoque de calificación “a lo largo del ciclo” en los escenarios de calificación más altos y un enfoque basado en las expectativas en los escenarios de calificación más bajos.
Basado en la experiencia de varios autores, mis opiniones, perspectivas y recomendaciones se expresarán a continuación (o en otros lugares de esta plataforma, respecto a las características en 2026 o antes, y el futuro de esta cuestión):
La mejora crediticia es el mecanismo que proporciona a los tenedores de bonos una protección contra las pérdidas del conjunto subyacente. Puede obtenerse internamente mediante la subordinación, el exceso de intereses o la sobrecolateralización (O/C) o externamente por un tercero proveedor en forma de garantía financiera, la provisión de una cuenta de fondo de reserva, fondos propios externos o una combinación de los anteriores. Las calificaciones de Fitch para cada bono reflejan si la agencia cree que los bonos tienen suficiente mejora crediticia disponible para soportar el impago dadas las pérdidas en el conjunto de garantías subyacentes que Fitch espera bajo el escenario de estrés de calificación específico.
El enfoque de Fitch para analizar las distintas estructuras se describe en los informes de criterios específicos de los activos o del flujo de caja. La modelización de los flujos de caja reflejará la estructura específica de la operación en cuestión a la hora de evaluar la adecuación de la mejora crediticia en cada nivel de calificación. Los criterios de flujo de caja pueden incluir una serie de hipótesis de estrés que se aplican en los distintos niveles de calificación. Las tensiones pueden incluir, entre otras, tensiones de prepago, plazos de impago y de pérdida anticipados y retrospectivos, tensiones de intereses, de base y de cambio de divisas para abordar cualquier exposición no cubierta.
El alcance y la naturaleza de las tensiones de tesorería adoptadas dependerán de la clase y el tipo de activo de que se trate y de la estructura financiera de la operación en cuestión.
El originador, el administrador y el gestor de activos de las CDO, como participantes en la transacción, pueden afectar al rendimiento de los activos subyacentes y, en última instancia, a la transacción de la SF. Los equipos de riesgo operativo, fondos y gestores de activos de Fitch, o los analistas de calificación de activos específicos, revisan los procesos operativos de cada originador, servidor o gestor de activos que participa en una transacción de SF calificada por Fitch. La evaluación, ya sea indicada por una puntuación interna, una opinión o una calificación pública, puede dar lugar a ajustes de los niveles de pérdidas esperadas y de mejora crediticia del caso base de una transacción, a la aplicación de un tope de calificación o puede hacer que Fitch rechace calificar una transacción.
Calificación de la financiación de infraestructuras y proyectos
Fitch ha calificado o revisado transacciones de financiación de infraestructuras en diversos sectores, como las infraestructuras sociales, la energía térmica, las energías renovables, el petróleo y el gas, las carreteras de peaje, el ferrocarril y los aeropuertos. El análisis de Fitch aborda en primer lugar el potencial del proyecto para generar un flujo de caja estable en función de su marco jurídico y su economía fundamental, junto con cualquier riesgo político o macroeconómico. A continuación, la agencia considera la estructura financiera para formarse una opinión sobre la capacidad de esos flujos de caja para atender el servicio de los instrumentos de deuda calificados de acuerdo con sus condiciones. Una característica distintiva de la mayoría de las financiaciones de infraestructuras es la emisión a través de una sociedad de propósito único o de una autoridad pública de propósito limitado con restricciones estrictas tanto en su actividad como en su estructura de financiación.
Fitch considera una amplia variedad de atributos de riesgo pero, normalmente, los factores clave de calificación incluirían el riesgo de finalización, el riesgo de precio y volumen (por ejemplo, el riesgo de precio de las materias primas en una central eléctrica, el riesgo de tráfico en una autopista de peaje o el riesgo de recurso eólico para un parque eólico), el riesgo de crédito de la contraparte y los costes de explotación y mantenimiento. Aunque la mayoría de las transacciones utilizan estructuras de deuda totalmente amortizables, algunas incluyen también elementos de riesgo de refinanciación. La importancia relativa de cada atributo en el análisis variará según el proyecto. El grupo de pares y el análisis de tensión del flujo de caja son partes importantes del proceso de calificación.
A menudo se pregunta a Fitch si esperaría mejorar una calificación una vez que la transacción haya completado la fase de construcción. El riesgo de finalización no es necesariamente una limitación de la calificación, siempre que se mitigue adecuadamente mediante el uso de contratistas adecuados con una estructura contractual robusta y niveles apropiados de apoyo a la liquidez. Además, Fitch tenderá a calificar hasta el punto más débil de la vida de la deuda, que para algunas transacciones puede estar en la fase de explotación (por ejemplo, una refinería de petróleo cuya finalización está garantizada por patrocinadores con una fuerte calificación, pero que está expuesta a la volatilidad de los precios de las materias primas durante las operaciones).
Los proyectos suelen financiarse mediante una combinación de fondos propios, flujos de caja generados internamente y deuda. La naturaleza de la financiación de la deuda varía según la región. En Europa y Oriente Medio, los bancos se han sentido históricamente cómodos prestando deuda a muy largo plazo (más de 20 años), aunque la normativa de capital de Basilea III hará que esto sea menos atractivo. Esto se ha complementado con la participación, hasta hace poco, de las aseguradoras monolínea que mejoran la calidad crediticia de los bonos de categoría “BBB”, especialmente en el sector de las infraestructuras sociales. Las aseguradoras monolínea ya no persiguen activamente nuevos negocios de garantía. En América del Norte, el apetito de los bancos por los préstamos tiende a ser a más corto plazo y, por tanto, el mercado de bonos para proyectos sin garantía es más maduro. Los mercados locales de bonos se están desarrollando en los mercados emergentes, en particular para las centrales eléctricas y las carreteras de peaje, aunque estos mercados siguen ofreciendo sólo plazos limitados y siguen estando financiados en gran medida por los bancos. Las agencias de crédito a la exportación y las multilaterales se han mostrado activas en el apoyo a los riesgos políticos y comerciales en las transacciones, principalmente, pero no exclusivamente, en los mercados emergentes.
En general, las transacciones de infraestructuras calificadas por Fitch han demostrado una importante estabilidad de calificación durante la recesión de 2008-2010. Aquellas transacciones que han sufrido debido a factores económicos han visto, en general, sólo modestas rebajas (de media, menos de un escalón). De hecho, la mayoría de las acciones de calificación negativas significativas en el sector de las infraestructuras durante 2008 a 2010 se debieron a factores específicos de la transacción (por ejemplo, una interrupción importante en una central eléctrica o una sobreestimación significativa de los recursos en un proyecto de gas de vertedero).
Aunque algunos sectores son más volátiles que otros, hay tres factores clave que explican por qué el rendimiento de la calificación de la financiación de infraestructuras se mantiene bastante estable, incluso durante las graves recesiones:
📬Si este tipo de historias es justo lo que buscas, y quieres recibir actualizaciones y mucho contenido que no creemos encuentres en otro lugar, suscríbete a este substack. Es gratis, y puedes cancelar tu suscripción cuando quieras: Qué piensas de este contenido? Estamos muy interesados en conocer tu opinión sobre este texto, para mejorar nuestras publicaciones. Por favor, comparte tus sugerencias en los comentarios. Revisaremos cada uno, y los tendremos en cuenta para ofrecer una mejor experiencia.- Los activos de infraestructuras suelen tener un carácter esencial, por ejemplo, las carreteras o las centrales eléctricas, y a menudo se benefician de monopolios naturales o regulados. Suelen recibir ingresos de contrapartes del sector público o de servicios públicos y tampoco están directamente expuestos a los riesgos puros del mercado y al gasto discrecional.
- Las características estructurales generalmente asociadas a la financiación de infraestructuras suelen adoptar la forma de vehículos de recurso limitado dotados de una liquidez considerable. Por lo tanto, pueden soportar choques temporales y ofrecer un paquete de pactos favorable a los acreedores.
- Los escenarios de calificación para estos proyectos suelen incluir supuestos conservadores, es decir, se asume un cierto rendimiento inferior como punto de partida del proceso de calificación. Además, el largo historial de datos de rendimiento disponibles para la mayoría de estas clases de activos ofrece un indicador fiable del rango de rendimiento futuro.
A pesar de estar menos expuesta a las perturbaciones macroeconómicas temporales que otros sectores, la financiación de infraestructuras tiene sus propios problemas particulares a los que enfrentarse: la exposición a un solo activo, el riesgo de contrapartida, el riesgo de previsión, el riesgo de finalización, los precios de las materias primas y el apalancamiento, por nombrar algunos. Esta es la razón por la que las calificaciones se limitan generalmente a la categoría de calificación “A” en el extremo superior de la escala, con la excepción de algunos activos operativos grandes y específicos, principalmente en el sector público.
Revisor de hechos: Robertsons
[rtbs name=”financiacion-de-deudas”] [rtbs name=”creditos”] [rtbs name=”deudas”] [rtbs name=”financiacion”] A continuación se examinará el significado.¿Cómo se define? Concepto de Calificación crediticia
Véase la definición de Calificación crediticia en el diccionario.
Características de Calificación crediticia
[rtbs name=”asuntos-financieros”]Recursos
Traducción de Calificación crediticia
Inglés: Credit rating
Francés: Notation de crédit
Alemán: Bonitätsbeurteilung
Italiano: Rating del credito
Portugués: Notação de risco
Polaco: Rating kredytowy
Tesauro de Calificación crediticia
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Véase También
- Agencia de calificación crediticia
- ACC
- Agencia internacional de calificación
- Agencia de evaluación
- Calificación de solvencia
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